01

半導體行業(yè)具有強周期性，是三重周期的嵌套。第一重周期是產(chǎn)品周期，即下游需求產(chǎn)品的更迭及所處生命周期的變遷。第二重周期是產(chǎn)能周期，即供給端的變化，由于產(chǎn)能變化具有滯后性，會沿著“價格↑→盈利↑→產(chǎn)能擴張→價格↓→盈利↓→產(chǎn)能收縮”的路徑往復運動。第三重周期是庫存周期，即代表了供需關系的變化，從供不應求到供過于求，往往也會經(jīng)歷“被動去庫存→主動補庫存→被動補庫存→主動去庫存”的周期循環(huán)。

02

全球半導體行業(yè)每4-5年會經(jīng)歷一輪完整的周期。從谷到峰的上行周期通常是1~3年，從峰到谷的下行周期通常1~2年。最近這一輪完整周期的啟動是從2019年中開始，至今已有3年半，下行期也近16個月，從時間維度看，或逐漸行至底部區(qū)域。

03

供需關系的變化是主導半導體周期的核心因素。就需求端而言，全球半導體銷售額按下游拆分，2000-2010年的主力是個人電腦，2011-2021年的主力是智能手機。整體看，半導體需求較分散，大多時間呈穩(wěn)態(tài)增長，但也會受經(jīng)濟、科技周期擾動，如金融危機、5G浪潮爆發(fā)等。就供給端而言，其改變較為集中，具有“階躍”的特征。尤其是晶圓制造產(chǎn)能，從規(guī)劃到落地通常需求2-4年的時間，其中，廠房建設約1年、設備搬入0.5~1年、產(chǎn)能爬坡1~2年。

04

供需失衡是半導體周期“峰”和“谷”的主因。2012-2014年，智能手機、平板電腦等下游需求高增，半導體供不應求，出現(xiàn)“峰”；2015年供給集中釋放后，供過于求，出現(xiàn)“谷”；2016-2017年，存儲器供不應求成為市場的主要矛盾，出現(xiàn)“峰”；2018~2019年中，手機、PC等下游需求低迷，疊加全球貿(mào)易摩擦影響，出現(xiàn)“谷”；2020-2021年，宅經(jīng)濟、新能源應用需求爆發(fā)，疊加半導體“缺芯潮”，出現(xiàn)“峰”。

05

2023年，全球半導體行業(yè)或?qū)⒎駱O泰來。從產(chǎn)品周期看，滲透和復蘇雙驅(qū)動下，2023年中半導體需求有望回升：一是服務器DDR5產(chǎn)品升級帶動量價齊升，疊加新能源需求高增推動市場擴容；二是消費電子有望在2023年隨著需求復蘇觸底回升。從庫存周期看，多家半導體公司已開始主動去庫存，行業(yè)庫存或逐漸恢復至健康水平：根據(jù)某半導體巨頭的預測，行業(yè)庫存水位在22Q3達到高峰，并于22Q4慢慢下滑，預計庫存調(diào)整至23H1。從產(chǎn)能周期看，根據(jù)IC Insights預測，2023年全球半導體資本開支下滑19%，出現(xiàn)金融危機后的最大降幅，資本支出收縮或帶來產(chǎn)能擴張的降速，緩解產(chǎn)能過剩壓力。

06

半導體國產(chǎn)化有望加速，助力穿越周期迷霧。目前我國正處于物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、5G等快速崛起的進程中，并已成為全球主要的半導體應用和消費市場之一。但我國上游半導體設備、材料的國產(chǎn)化率較低，自主可控需求迫切，未來隨著國產(chǎn)替代的加速推進，成長屬性或助力國內(nèi)半導體行業(yè)穿越周期迷霧。在今年二十大會議中，明確提及“國家安全是民族復興的根基”，新增國家安全篇章并在全文91次提及“安全”一詞，“產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈”安全成為實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的重要前提。

07

如何把握半導體投資節(jié)奏？關注費城半導體指數(shù)。資本市場往往反映預期的變化，所以相對行業(yè)基本面更為先行，而費城半導體指數(shù)涵蓋了全球30 家最優(yōu)質(zhì)的半導體公司，是全球半導體行業(yè)的“晴雨表”。根據(jù)統(tǒng)計，自2003年以來，費城半導體指數(shù)同比相對全球半導體銷售額同比，尤其是“峰”和“谷”出現(xiàn)的時點，具有一定的領先性。

08

本輪費城半導體指數(shù)調(diào)整，或已充分反映半導體周期下行的預期。復盤歷史，在歷輪半導體下行周期中，費城半導體較少有超過35%的回調(diào)幅度，而本輪已達到47%，超出歷史平均回撤水平。其次，從估值看，費城半導體指數(shù)經(jīng)過“腰斬”，其PE已處于歷史較低水位，近期低點是14.40倍，已接近2018年以來的最低點12.54倍。

風險提示：基金有風險，投資需謹慎。富國基金不保證基金投顧組合策略一定盈利及最低收益，也不作保本承諾，投資者參與基金投顧組合策略存在無法獲得收益甚至本金虧損的風險?；鹜顿Y顧問業(yè)務尚處于試點階段，基金投資顧問機構存在因試點資格被取消不能繼續(xù)提供服務的風險。