7月9日，《私募投資基金監(jiān)督管理?xiàng)l例》(下稱《私募條例》)正式公布。

作為私募行業(yè)首部行政法規(guī)，《私募條例》的落地?zé)o疑是具有里程碑式的意義，在業(yè)內(nèi)看來甚至堪比2015年私募牌照的發(fā)放。

作為一直被《基金法》兼帶著提到幾句的私募行業(yè)，一直到了2012年隨著《基金法》的修訂，證券私募基金才被納入監(jiān)管，而私募股權(quán)基金卻始終未能納入。

也正因此，2013年為進(jìn)一步明確監(jiān)管要求，解決私募股權(quán)創(chuàng)投基金上位法缺失的問題，證監(jiān)會(huì)提請(qǐng)國務(wù)院?jiǎn)?dòng)制定《條例》。

這一等就是10年。

雖然過程中監(jiān)管曾經(jīng)出臺(tái)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》，一度成為這10年里私募基金運(yùn)作的指引，但行政法規(guī)的缺失一直都是私募行業(yè)的“痛”。

其實(shí)最近一次《私募條例》的出現(xiàn)是在2017年，彼時(shí)市場(chǎng)剛經(jīng)歷了2016年急跌的行情，私募行業(yè)頻頻出現(xiàn)暴雷，監(jiān)管首次將私募條例拿出公開征求意見，但征求意見稿發(fā)布后，卻因種種原因遲遲未能正式出臺(tái)。

此次《私募條例》與2017年征求意見稿已經(jīng)有了較大變化，畢竟所處的市場(chǎng)環(huán)境已然不同，畢竟按照中基協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至2023年5月，在中基協(xié)登記的私募基金管理人數(shù)量超過2.2萬家，管理基金數(shù)量15.3萬只，管理基金規(guī)模21萬億元，而這個(gè)數(shù)字在2017年僅為8萬億元。

尤其是在當(dāng)中，私募股權(quán)基金的占比提升較快，21萬億的規(guī)模中，私募股權(quán)基金（包含創(chuàng)業(yè)投資基金）規(guī)模達(dá)到15萬億元，成為私募行業(yè)絕對(duì)的核心，那相關(guān)法規(guī)的匹配也同樣重要。

《私募條例》也因此應(yīng)運(yùn)而生。

不過，《私募條例》作為原則性法規(guī)，主要強(qiáng)調(diào)的是原則性的要求，對(duì)行業(yè)的沖擊遠(yuǎn)不如中基協(xié)發(fā)布的171號(hào)文。但是在《私募條例》落地后，中基協(xié)估計(jì)會(huì)大量修改私募行業(yè)的自律規(guī)則，接下來應(yīng)該會(huì)有大量的變動(dòng)。

但這當(dāng)中依然有不少地方仍值得業(yè)內(nèi)探討。

先來說說業(yè)內(nèi)的共識(shí)——私募的門檻變高了。

以前的私募行業(yè)從監(jiān)管角度看是比較松的，很多業(yè)務(wù)幾乎沒有限制，其他行業(yè)不能干的都可以通過私募完成，賺的也不少，所以一度奔私成為很多大佬成名后的最終歸宿。

但如今就不一樣了，監(jiān)管徹底拉齊，不說別的，就說如果讓私募行業(yè)與公募打擂臺(tái)，還能有“制度紅利”嗎？人才、風(fēng)控、系統(tǒng)，哪個(gè)能比得上？

而且《私募條例》中更是直接要求，如果因?yàn)橹卮筮`法被注銷，3年內(nèi)不得注冊(cè)成為私募管理人；私募無產(chǎn)品管理最多12個(gè)月，否則被注銷，更是直接將私募的退出風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步提高。

這么一來，公募基金經(jīng)理奔私的成本也就增加了。

要知道，在過去幾個(gè)明星基金經(jīng)理合伙就能申請(qǐng)私募牌照，然后憑借名氣在渠道拉到資金，去機(jī)構(gòu)做準(zhǔn)入，做代銷，只要業(yè)績(jī)過得去，一般規(guī)模起的非?？?，很容易資源變現(xiàn)。但實(shí)際上看這次《私募條例》中對(duì)募集和運(yùn)作的要求不難發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管的意圖很清晰，要做私募就好好做，想干輕松的、灰色的、通道的、委外的，都得按照嚴(yán)格的要求來。

就拿這次討論最大的一條來看：

第十七條　私募基金管理人應(yīng)當(dāng)自行募集資金，不得委托他人募集資金，但國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)另有規(guī)定的除外。

什么意思？市場(chǎng)上有部分從業(yè)人員認(rèn)為監(jiān)管是希望私募能夠自行募集資金，實(shí)實(shí)在在改變銷售模式。

但這是徹底改變行業(yè)格局的一個(gè)行為，幾乎不可能做得到，別說中小私募了，頭部私募雖然有覆蓋全國的渠道，但你說要求他們不代銷，完全依靠自有渠道來直銷，也是不可能做到的。

募資一直是私募的短板，首先高凈值客戶本就集中在以銀行私行和信托為主的機(jī)構(gòu)手上，跟對(duì)方拼銷售團(tuán)隊(duì)？拼售后服務(wù)？

公募基金發(fā)展了這么多年都沒能完全擺脫渠道的依賴，對(duì)私募基金來說更不可能，最后的結(jié)果只能是規(guī)模斷崖式下跌，這與監(jiān)管出臺(tái)行政法規(guī)的初衷并不相符。

所以目前行業(yè)大多都在猜測(cè)監(jiān)管對(duì)于“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)另有規(guī)定的”這一表述的空間，是否還能包括“持牌基金銷售機(jī)構(gòu)”并不明確，有說法認(rèn)為一刀切不現(xiàn)實(shí)，可能會(huì)根據(jù)資質(zhì)、規(guī)模、產(chǎn)品類型、客戶門檻等重新設(shè)置私募代銷規(guī)則。

由此看來，接下來市場(chǎng)最關(guān)注的將會(huì)是何時(shí)才會(huì)有關(guān)于私募基金銷售行為的規(guī)則出臺(tái)，而中基協(xié)又將在何時(shí)調(diào)整《募集行為管理辦法》的相關(guān)內(nèi)容。

值得一提的是，雖然監(jiān)管約束了“委托他人代銷行為”，但是“他人居間介紹募集”仍然是合規(guī)的。

不過，也有不同的思路，此次《私募條例》明確政策支持，對(duì)母基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、政府性基金等具有合理展業(yè)需求的私募基金，《條例》在已有規(guī)則基礎(chǔ)上豁免一層嵌套限制，明確“符合國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定條件，將主要基金財(cái)產(chǎn)投資于其他私募基金的私募基金不計(jì)入投資層級(jí)”。

此前私募基金的投資層級(jí)是否需要參照《資管新規(guī)》中不得超過2層的要求，實(shí)踐中有一些爭(zhēng)議，在《登記備案辦法》實(shí)施前后，私募基金最終還是采用了和其他資管產(chǎn)品相同的標(biāo)準(zhǔn)，即為了防范多層嵌套帶來的“空轉(zhuǎn)”，原則上應(yīng)當(dāng)滿足《資管新規(guī)》不得超過2層的要求。

也就是說此次在法規(guī)層面確定了投向私募的私募產(chǎn)品，可以豁免一層嵌套，這對(duì)于當(dāng)前業(yè)內(nèi)盛行的“募集層/投資層”模式和私募FOF業(yè)務(wù)來說是一大利好。

什么意思？就是說可以通過私募FOF豁免一層嵌套，再投資于其他私募，那是否意味著可以成立內(nèi)部FOF，通過募集層與其他代銷機(jī)構(gòu)合作？

可行性值得探討。

但總體而言，現(xiàn)在基金經(jīng)理奔私的動(dòng)力會(huì)大幅下降，脫離了成熟的平臺(tái)化運(yùn)作的公募基金后，要自己努力募資、要自己保證規(guī)模、要自己服務(wù)客戶，做的還都是跟公募一樣的業(yè)務(wù)，享受差不多的監(jiān)管，何必呢？

而且《私募條例》指出，根據(jù)業(yè)務(wù)類型、規(guī)模、持續(xù)合規(guī)、風(fēng)控等情況等對(duì)私募進(jìn)行差異化管理；對(duì)股權(quán)和證券類型私募基金分類管理。

未來私募的出清和分層將會(huì)進(jìn)一步加速，奔私成立的新私募恐怕難以跟老牌私募競(jìng)爭(zhēng)。換了你，現(xiàn)在還奔私嗎？

作者：李滬生 | 智信研究公司基金研究主管

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