開年至春節(jié)前，債市在理財(cái)贖回負(fù)反饋余波中經(jīng)歷了一波調(diào)整，而春節(jié)后利率開始震蕩下行。2023年上半年，債市整體呈現(xiàn)牛市走勢(shì)。本文將分五個(gè)階段，對(duì)今年上半年債市走勢(shì)進(jìn)行詳細(xì)復(fù)盤，以期尋找債市主線。

一、1 年初至1月28日：理財(cái)贖回負(fù)反饋余波+經(jīng)濟(jì)回升預(yù)期，利率上行

2022年11月，疫情防控優(yōu)化，疊加地產(chǎn)“三支箭”相繼出臺(tái)，債市大幅調(diào)整并觸發(fā)理財(cái)贖回負(fù)反饋。理財(cái)贖回余波在23年初仍在演繹，這對(duì)債市帶來利空。另外，2022年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)政策表述較為積極，市場(chǎng)對(duì)疫情防控優(yōu)化后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度預(yù)期提升。這使得年初至春節(jié)前，債市調(diào)整。

二、1月29日至3月初：長(zhǎng)端利率震蕩，短端利率上行

1-2月銀行信貸投放強(qiáng)勁，并且1-2月存單到期償還壓力大；央行并未降準(zhǔn)，2月中下旬7天逆回購(gòu)滾續(xù)規(guī)模達(dá)到萬億水平；資金面在2月收緊，這導(dǎo)致該階段以存單為代表的短端債券品種出現(xiàn)調(diào)整。

三、3月初至5月中旬：降準(zhǔn)+調(diào)降存款利率+經(jīng)濟(jì)環(huán)比走弱，利率下行

3月5日全國(guó)兩會(huì)提出2023全年5％的GDP增速目標(biāo)，這處于市場(chǎng)預(yù)期區(qū)間的下限，債市對(duì)政策加碼發(fā)力的預(yù)期減弱，從而觸發(fā)本輪利率下行。3月17日，央行公告降準(zhǔn)0.25％，釋放中長(zhǎng)期流動(dòng)性，這打消了市場(chǎng)對(duì)資金面持續(xù)收緊的擔(dān)憂。但債市反應(yīng)并不激烈，因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)降準(zhǔn)存在一定預(yù)期，因而直至4月上旬，10年期國(guó)債利率在2.85％-2.87％區(qū)間窄幅震蕩。

四、5月中旬至6月12日：資金面轉(zhuǎn)松開啟短債行情

長(zhǎng)端利率下行至2.7％阻力位后，在沒有新增利好的情況下，進(jìn)一步下行阻力加大。一方面?zhèn)幸呀?jīng)對(duì)信貸放緩和經(jīng)濟(jì)走弱有所反映，并且市場(chǎng)對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼有一定擔(dān)憂。另一方面，2.7％是去年上半年的低點(diǎn)，而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)也難以弱于去年上半年。

五、6月中旬以后：降息+穩(wěn)增長(zhǎng)加碼，利率快下快上

6月13日，央行公開市場(chǎng)操作利率超預(yù)期降息10 bp，這帶動(dòng)利率快速下行。10年期國(guó)債利率由6月12日的2.67％下行至了6月14日的2.62％，累計(jì)下行5 bp。但6月16日國(guó)常會(huì)釋放出穩(wěn)增長(zhǎng)政策將加碼的信號(hào)，疊加資金面季節(jié)性收斂，利率快速回升并抹平降息帶來的利率下行幅度。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)超預(yù)期，貨幣政策收緊超預(yù)期，通脹超預(yù)期。

本文源自券商研報(bào)精選