6月13日央行下調(diào)逆回購利率10bp至1.9％。如何看待對債市影響？

逆回購利率下調(diào)的背景。6月7日，易綱行長赴上海調(diào)研期間，提出“ 加強逆周期調(diào)節(jié)，全力支持實體經(jīng)濟 ”。事后來看，是貨幣政策加力的信號。我們在《大行存款利率下調(diào)，債市還有下半場》中分析，以往周期MLF（含逆回購）利率下調(diào)的邏輯，主要是PPI放緩、貸款需求恢復較慢。當前背景是二季度經(jīng)濟環(huán)比放緩逐步確認，近期公布的5月出口指向外需也在放緩，使得穩(wěn)增長政策發(fā)力穩(wěn)內(nèi)需的必要性提升。

政策加力的迫切性可能提升。此前我們預判MLF利率下調(diào)或出現(xiàn)在三季度，而此次逆回購利率下調(diào)早于MLF利率，之前兩次出現(xiàn)在2020年2月和3月，當時國內(nèi)經(jīng)濟受到疫情擾動。2020年2月3日、3月30日央行分別下調(diào)逆回購利率，2月17日、4月15日對應下調(diào)MLF利率。逆回購利率下調(diào)領(lǐng)先于MLF利率，可能體現(xiàn)出穩(wěn)增長政策的迫切性提升，提前落地可以盡早引導市場和經(jīng)濟主體的預期。

逆回購利率下調(diào)，對應廣譜利率中樞下行。參考2022年8-9月，8月15日逆回購和MLF利率下調(diào)，當日長端利率下行8bp左右，8月22日1年和5年LPR分別下調(diào)5bp、15bp，9月15日存款利率下調(diào)。往后看，預計6月15日MLF利率相應下調(diào)10bp。考慮到地產(chǎn)恢復放緩，以及前期長期限存款利率下調(diào)幅度相對更大，5年期LPR下調(diào)幅度可能仍會大于1年期LPR。參考逆回購利率和存款利率下調(diào)的雙重影響，重點關(guān)注5年LPR下調(diào)幅度，是否大于2022年5月和8月下調(diào)幅度15bp。而后關(guān)注7月存款利率是否繼續(xù)下調(diào)。在這種廣譜利率中樞下行的背景下，債市有望延續(xù)牛市。

債市并未定價再次降息。逆回購利率下調(diào)之后，當日10年國債收益率下行4-5bp至2.63％左右， 與MLF利率等量下調(diào)之后的2.65％較為接近 。而2022年8月15日MLF利率下調(diào)10bp至2.75％，10年國債從2.73％下行至2.65％（低于降息后的MLF 10bp）附近，隱含了政策利率再次下調(diào)的預期。這反映債市情緒仍較謹慎，未定價再次降息。后續(xù)不確定性落地后，中長端利率或仍有下行空間。

對穩(wěn)增長政策加碼的預期，可能加大債市分歧，但債市回調(diào)風險可控。逆回購利率下調(diào)后，市場可能重點關(guān)注地產(chǎn)政策是否繼續(xù)加碼寬松，以及財政政策發(fā)力的可能性。多項穩(wěn)增長政策合力的預期，可能加大債市分歧，成為債市的“雙刃劍”。但經(jīng)歷去年四季度以來的債市波動之后，債市投資者可能相對更為關(guān)注政策起到的效果。在這種背景下，預期層面對債市的沖擊可能明顯小于去年11月，風險可控。

風險提示：

財政政策出現(xiàn)超預期調(diào)整。本文假設(shè)國內(nèi)財政政策維持當前力度，但假如國內(nèi)經(jīng)濟超預期放緩，國內(nèi)財政政策相應可能出現(xiàn)超預期調(diào)整。

貨幣政策出現(xiàn)超預期調(diào)整。本文假設(shè)國內(nèi)貨幣政策維持當前力度，但假如國內(nèi)經(jīng)濟超預期放緩、或海外貨幣政策超預期變化，國內(nèi)貨幣政策可能出現(xiàn)超預期調(diào)整。

流動性出現(xiàn)超預期變化。本文假設(shè)流動性維持當前的充裕狀態(tài)，但假如國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)超預期，流動性相應可能出現(xiàn)超預期變化。

本文源自券商研報精選