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本文探討了將ESG融入傳統(tǒng)資產配置框架的不同步驟。資產組合的配置策略一般按兩步走，首先進行戰(zhàn)略資產配置（SAA），之后在此基礎上進行戰(zhàn)術配置（TAA）。SAA確定了組合的長期預期收益與預期風險，而TAA則旨在增厚組合的收益、管理突發(fā)的短期風險，最終實現(xiàn)大類資產的最優(yōu)配置比例。本文通過講ESG納入到戰(zhàn)略和戰(zhàn)術資產配置中，探討其發(fā)揮的作用。

ESG戰(zhàn)略資產配置：尋找組合的ESG有效曲面。戰(zhàn)略投資組合構建具有豐富的傳統(tǒng)方法，我們選取均值方差模型作為切入點，對它的三個步驟分別納入ESG對原有策略進行調整：第一步是確定相關的投資標的，需要排除缺乏ESG相關數(shù)據(jù)的資產，或是根據(jù)ESG需求進一步篩選投資標的；第二步是預測投資標的的回報和風險，在原有的預測方法中納入ESG因素可能改善預測結果，使之更接近實際情況；第三步是基于預期回報風險、和ESG繪制有效曲面，并在其上找到確定目標組合。步驟二和步驟三融入ESG的本質區(qū)別在于前者把ESG作為手段，而后者把ESG作為目標。

在組合的ESG有效曲面上找到目標組合。當二維目標上升為三維，尋找最佳目標組合變得更加困難，可以借鑒業(yè)界前沿研究中提出的一些實踐方法，其本質在于將三維的問題降為二維的問題去解決：一是明確組合的ESG目標或是確定一個較小的范圍，在固定ESG目標的二維平面上找到有效曲線；二是假設投資者沒有明確的ESG目標，需要在每一個固定ESG的平面上找到有效曲線上的最佳夏普率組合，將均值-方差-ESG之間的權衡轉換為最佳夏普率-ESG之間的權衡。針對歐洲市場和美國市場的實證研究顯示，隨著對ESG的約束越強，有效前沿將會向右移動，即在維持組合原有的投資標的的情況下，實現(xiàn)同等回報的組合需要面臨更大的風險。

ESG戰(zhàn)術資產配置：風險識別與應對。相較于戰(zhàn)略資產配置，戰(zhàn)術資產配置偏中短期，其目標是通過捕捉中短期內的市場變化或突發(fā)風險調整資產組合，對戰(zhàn)略資產配置組合進行優(yōu)化調整。由于不同資產或子資產類別對市場變化或風險的敏感度不同，可能會造成暫時的價值不平衡，通過在資產類別之間或資產類別內主動調整投資組合的分配來利用這種定價差異。ESG風險可能對公司的價值驅動因素、盈利能力、競爭定位或股東的長期價值產生影響的因素，這些風險的識別需要具備特定行業(yè)和特定公司的專業(yè)知識，ESG評分的上調或下調可以系統(tǒng)地衡量各資產面臨的中短期ESG風險或機遇。我們回顧了2021年5月以來美國大盤股遭遇ESG評級下調后的超額回報，整體來看服從均數(shù)為接近0的正態(tài)分布，意味著ESG下調事件并不是構成當月股票價格變動的關鍵原因。

“反ESG”策略的思考：“漂綠”與“漂黑”。通過分析BAD、VICE、YALL、DRLL四只“反ESG”基金，我們發(fā)現(xiàn)“反ESG”基金并非反對普世的 ESG投資價值，而是購買了ESG逆向剔除策略中被剔除的行業(yè)。一方面“反ESG”投資的行業(yè)集中性較強，非系統(tǒng)性風險較高；另一方面其投資風潮可能會引發(fā)污染環(huán)境和倫理道德系列問題。既然ESG基金有結果導向的“漂綠”風險，那么也不排除為了基于募集規(guī)模和結果導向的“漂黑”貼標。

風險提示：海外地緣沖突尚未緩解、美聯(lián)儲貨幣政策不確定性等。

本文源自券商研報精選