中國(guó)銀河（601881）證券股份有限公司周然近期對(duì)晶澳科技（002459）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《盈利能力改善超預(yù)期，一體化布局持續(xù)加碼》，本報(bào)告對(duì)晶澳科技給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為56.89元。

晶澳科技

事件：公司公布2022年業(yè)績(jī)。公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入729.89億元，YOY+76.72%；歸屬凈利潤(rùn)55.33億元，YOY+171.4%；扣非歸屬凈利潤(rùn)55.57億元，同比+200.9%；基本每股收益2.4元/股，平均ROE為25.15%。22Q4營(yíng)業(yè)收入236.66億元，同比+55.65%，環(huán)比+13.5%；歸屬凈利22.43億元，同比+208.89%；扣非歸屬凈利潤(rùn)23.16億元，同比+200.85%，環(huán)比+44.1%。

組件出貨量再創(chuàng)新高。根據(jù)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年全球光伏市場(chǎng)新增裝機(jī)容量預(yù)計(jì)約230GW，YOY+35.3%。公司充分發(fā)揮自身的全球市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)和品牌優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步加大市場(chǎng)開(kāi)拓力度，帶動(dòng)公司電池組件出貨量再創(chuàng)歷史新高。公司2022年電池組件出貨量39.75GW(含自持電站672MW)，其中組件海外出貨量占比約58%，全球排名第四，從而帶動(dòng)收入高增76%。

毛利率改善明顯。Solarzoom數(shù)據(jù)顯示，2022年初一線廠商特級(jí)致密料價(jià)格為230元/kg，全年一路上揚(yáng)至9月達(dá)到最高點(diǎn)307元/kg，后維持高位運(yùn)行，11月下旬開(kāi)始出現(xiàn)松動(dòng)跡象，12月中旬迅速回落，2023年1月4日價(jià)格降至170元/kg。受到原材料價(jià)格高企影響，組件環(huán)節(jié)盈利能力一度堪憂(yōu)，根據(jù)Solarzoom數(shù)據(jù)，自2022年4月以來(lái)，組件整體毛利潤(rùn)一直為負(fù)值，12月底才由負(fù)轉(zhuǎn)正。公司22Q4毛利率改善明顯，超市場(chǎng)預(yù)期，達(dá)到17.6%(2022年全年毛利率14.78%)，同比/環(huán)比提升1.8/3.8pcts，預(yù)計(jì)23Q1將持續(xù)提升。

盈利能力提升。受益于增發(fā)融資落地，公司2022年財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅削減，存款利息增加，疊加匯兌收益增加等因素，公司2022年期間費(fèi)用率4.4%，YOY-3.4pcts，期間費(fèi)用控制得當(dāng)。綜合以上因素，公司2022年凈利率達(dá)到7.59%，YOY+2.5pcts；扣非后ROE(攤薄)/ROA分別為20.2%/8.57%，YOY+9/+4.1pcts。22Q4凈利率達(dá)到9.06%，同比/環(huán)比+3.3/+1.2pcts；扣非后ROE達(dá)到8.8%，環(huán)比+2.2pcts。

一體化產(chǎn)能持續(xù)加碼。公司擬投資建設(shè)鄂爾多斯高新區(qū)年產(chǎn)20GW硅片、30GW電池項(xiàng)目，預(yù)計(jì)投資額128.42億元；建設(shè)周期預(yù)計(jì)36個(gè)月，將分期建設(shè)。上述項(xiàng)目符合公司未來(lái)產(chǎn)能規(guī)劃的戰(zhàn)略需要，有利于公司垂直一體化的產(chǎn)業(yè)鏈布局，滿(mǎn)足市場(chǎng)對(duì)高效產(chǎn)品的需求，不斷提高市場(chǎng)份額和盈利能力。按照公司產(chǎn)能規(guī)劃，2023年底組件產(chǎn)能將超過(guò)80GW，硅片和電池產(chǎn)能將達(dá)到組件產(chǎn)能的90%左右。

投資建議：光伏市場(chǎng)前景廣闊，公司作為產(chǎn)業(yè)鏈一體化戰(zhàn)略的全球知名的高性能光伏產(chǎn)品制造商，2023年將充分受益硅料進(jìn)入下跌周期后釋放的利潤(rùn)紅利。預(yù)計(jì)2023-2024年?duì)I收968.13億元、1,172.31億元，歸母凈利潤(rùn)92.72億元、119.70億元，EPS為3.93元、5.08元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為14.2倍、11倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球產(chǎn)業(yè)政策變化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；上游原材料上漲超市場(chǎng)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。

數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，國(guó)泰君安龐鈞文研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.72%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利51.04億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為25.79。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有21家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)20家，增持評(píng)級(jí)1家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為85.94。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，晶澳科技行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力良好，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)4星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3.5星。(指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0~5星，最高5星)

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