轉(zhuǎn)載 | 本文解讀作者為 孫名琦 律師，擁有多年的大型律師事務(wù)所管理經(jīng)驗(yàn)，創(chuàng)辦了世一律師事務(wù)所，并創(chuàng)辦微信公眾號(hào)“PE紅寶書(shū)”。

第一條 為了規(guī)范私募投資基金從事不動(dòng)產(chǎn)投資業(yè)務(wù)，更好地支持盤活不動(dòng)產(chǎn)，促進(jìn)不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，根據(jù)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》等法律、行政法規(guī)、中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱中國(guó)證監(jiān)會(huì)）規(guī)定和中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱協(xié)會(huì)）自律規(guī)則，制定本指引。

PE紅寶書(shū)解讀

自2021年開(kāi)始，就有網(wǎng)傳相關(guān)部門會(huì)制定新的不動(dòng)產(chǎn)基金備案規(guī)則，從那時(shí)到現(xiàn)在，在千呼萬(wàn)喚之中，很多等待著它的地產(chǎn)基金管理人已然塵滿面、鬢如霜。

此次的《不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)備案指引（試行）》（“《新4號(hào)文》”），寬嚴(yán)相濟(jì)，解決了很多實(shí)務(wù)中長(zhǎng)期以來(lái)有爭(zhēng)議的問(wèn)題，也為后續(xù)不動(dòng)產(chǎn)基金的發(fā)展打下了新的基石。

但是，在解讀具體條文前，我們必須首先明確兩個(gè)最為重要的問(wèn)題：

第一，不申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)的基金管理人還能不能做不動(dòng)產(chǎn)基金？

第二，如果不申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)也能做不動(dòng)產(chǎn)基金，那么申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)有什么用？

我們的理解是，不申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)的基金管理人依然能夠設(shè)立并管理不動(dòng)產(chǎn)基金，但是，無(wú)法適用《新4號(hào)文》的特殊政策。而申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)的意義就在于，試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金可以突破部分對(duì)于常規(guī)私募股權(quán)基金的限制，享受《新4號(hào)文》的特殊優(yōu)惠，具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1. 可投資住宅類不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目

取得試點(diǎn)資格的不動(dòng)產(chǎn)基金管理人，可以設(shè)立基金投資存量住宅以及市場(chǎng)化租賃住房項(xiàng)目。（詳見(jiàn)逐條解讀第三條）

2. 放寬對(duì)被投企業(yè)的借款限制

根據(jù)《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》第八條的規(guī)定，私募股權(quán)基金對(duì)被投企業(yè)借款需要受期限不長(zhǎng)于1年，額度不超過(guò)基金實(shí)繳金額20%的限制，但試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金可以突破上述限制。（詳見(jiàn)逐條解讀第八條）

3. 放寬試點(diǎn)結(jié)構(gòu)化不動(dòng)產(chǎn)基金對(duì)外融資的杠桿比，以及對(duì)外借款限制

試點(diǎn)結(jié)構(gòu)化不動(dòng)產(chǎn)基金可以合理突破1:1的優(yōu)先劣后杠桿比，并且，此前根據(jù)《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》的相關(guān)規(guī)定，結(jié)構(gòu)化資管產(chǎn)品總資產(chǎn)不得超過(guò)該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的140%，但符合試點(diǎn)要求的試點(diǎn)結(jié)構(gòu)化不動(dòng)產(chǎn)基金，其總資產(chǎn)與凈資產(chǎn)的比例可放寬至200%。（詳見(jiàn)逐條解讀第十三條）

4. 放寬試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金后續(xù)募集的條件

根據(jù)《私募投資基金備案須知》，已備案的基金如果新增認(rèn)繳規(guī)模，需要滿足投資于單一標(biāo)的不超過(guò)總認(rèn)繳50%等條件，且新增額度不得超過(guò)備案時(shí)的3倍。但試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金其后續(xù)募集安排主要交予投資者意思自治。（詳見(jiàn)逐條解讀第十一條）

第二條 私募股權(quán)投資基金管理人（以下簡(jiǎn)稱管理人）開(kāi)展不動(dòng)產(chǎn)投資業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)以支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，促進(jìn)不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)盤活存量、防范風(fēng)險(xiǎn)、轉(zhuǎn)型發(fā)展為基本原則。

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作為支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展的“第三支箭”，《新4號(hào)文》還是緊緊圍繞著盤活存量、防范風(fēng)險(xiǎn)、轉(zhuǎn)型發(fā)展的主題。

第三條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的投資范圍包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市場(chǎng)化租賃住房）、商業(yè)經(jīng)營(yíng)用房、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目等。

（一）存量商品住宅是指已取得國(guó)有土地使用證、建設(shè)用地規(guī)劃許可證、建設(shè)工程規(guī)劃許可證、建筑工程施工許可證、預(yù)售許可證，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)銷售或者主體建設(shè)工程已開(kāi)工的存量商品住宅項(xiàng)目，包括普通住宅、公寓等。

（二）保障性住房是指已取得國(guó)有土地使用證，為解決住房困難問(wèn)題而搭建的限定標(biāo)準(zhǔn)、限定價(jià)格或租金的政策性住房，包括公租房、保障性租賃住房、共有產(chǎn)權(quán)住房等。

（三）市場(chǎng)化租賃住房是指已取得國(guó)有土地使用證、建設(shè)用地規(guī)劃許可證，不以分拆產(chǎn)權(quán)銷售為目的、長(zhǎng)期對(duì)外進(jìn)行市場(chǎng)化租賃運(yùn)營(yíng)，但未納入保障性租賃住房體系的租賃住房。

（四）商業(yè)經(jīng)營(yíng)用房是指開(kāi)發(fā)建設(shè)或者運(yùn)營(yíng)目的供商業(yè)活動(dòng)使用的不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目，包括寫字樓、商場(chǎng)、酒店等。

（五）基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目是指開(kāi)發(fā)建設(shè)或者運(yùn)營(yíng)目的供市政工程、公共生活服務(wù)、商業(yè)運(yùn)營(yíng)使用的不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目，包括高速鐵路、公路、機(jī)場(chǎng)、港口、倉(cāng)儲(chǔ)物流工程、城市軌道交通、市政道路、水電氣熱市政設(shè)施、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施，5G基站、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)中心、新能源風(fēng)電光伏設(shè)施等新型基礎(chǔ)設(shè)施。

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《新4號(hào)文》明確了試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金的投資范圍。

自2021年以來(lái)，投資住宅類的不動(dòng)產(chǎn)私募基金基本無(wú)法備案。按照《新4號(hào)文》的規(guī)定，試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金可以投資存量商品住宅和市場(chǎng)化租賃住房。

當(dāng)然，《新4號(hào)文》對(duì)于存量商品住宅的要求比較高，至少已經(jīng)取得預(yù)售許可證，實(shí)現(xiàn)銷售，或者主體建設(shè)工程已開(kāi)工。這就意味著，原先偏前期的，特別是有拿地屬性的住宅類不動(dòng)產(chǎn)基金按照《新4號(hào)文》依然存在較大備案難度。

綜合《新4號(hào)文》第二十條的規(guī)定，普通不動(dòng)產(chǎn)基金可以投資除存量商品住宅、市場(chǎng)化租賃住房之外的保障性住房、商業(yè)地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施。

第四條 按照試點(diǎn)先行、穩(wěn)妥推進(jìn)的原則，管理人符合下列情形的，可以按照本指引設(shè)立不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金：

（一）在協(xié)會(huì)依法登記為私募股權(quán)投資基金管理人；

（二）出資結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，主要出資人及實(shí)際控制人最近兩年未發(fā)生變更；

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按照現(xiàn)行規(guī)定，主要出資人是指持股25%以上的出資人。主要出資人及實(shí)際控制人最近兩年都不能發(fā)生變更，但是我們理解，股權(quán)比例的調(diào)整，不觸及身份的變化，原則上是符合第四條的規(guī)定的。

（三）主要出資人及實(shí)際控制人不得為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)及其關(guān)聯(lián)方，因私募基金投資需要向房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目企業(yè)派駐管理人員的情形除外；

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地產(chǎn)背景的基金管理人暫時(shí)不符合《新4號(hào)文》的要求。

僅僅從本條的行文來(lái)看，最具有爭(zhēng)議的是關(guān)聯(lián)方的范圍應(yīng)當(dāng)如何認(rèn)定——如果是按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)認(rèn)定，范圍會(huì)非常廣，很多基金管理人都無(wú)法申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)資格；如果是按照新《登記備案辦法（征求意見(jiàn)稿）》的相關(guān)認(rèn)定規(guī)則，原則上關(guān)聯(lián)方只包括直接控制的機(jī)構(gòu)，范圍會(huì)相對(duì)狹窄。

我們理解，從《新4號(hào)文》的整體結(jié)構(gòu)來(lái)看，防范自融風(fēng)險(xiǎn)是不動(dòng)產(chǎn)基金的重要命題，從嚴(yán)理解“關(guān)聯(lián)方”可能會(huì)更符合《新4號(hào)文》的初衷。

（四）具有完善的治理結(jié)構(gòu)、管理制度、決策流程和內(nèi)控機(jī)制；

（五）實(shí)繳資本不低于2000萬(wàn)元人民幣；

（六）具有不動(dòng)產(chǎn)投資管理經(jīng)驗(yàn)，在管不動(dòng)產(chǎn)投資本金不低于50億元人民幣，或自管理人登記以來(lái)累計(jì)管理不動(dòng)產(chǎn)投資本金不低于100億元人民幣；

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要求非常高！市場(chǎng)上滿足本條規(guī)模要求的私募基金管理人數(shù)量并不多。作為一個(gè)緩沖機(jī)制，投資者如果都是機(jī)構(gòu)投資者的話，那么管理規(guī)?？梢越抵?0億元和60億元。

《新4號(hào)文》的《起草說(shuō)明》對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)投資管理規(guī)模的認(rèn)定，提出了比較詳細(xì)的口徑，具體包括以下4點(diǎn)：（1）已備案股權(quán)基金，創(chuàng)投基金不算，未備案不算；（2）只認(rèn)定基金管理人自己的管理規(guī)模；（3）投資項(xiàng)目為房地產(chǎn)或基礎(chǔ)設(shè)施等資產(chǎn)；（4）僅核算投資本金，不包括增值、外部配資或FOF規(guī)模。

我們理解，上述核算口徑要注意與此前季度更新所填寫的《私募產(chǎn)品運(yùn)行表》中的股權(quán)投資賬面價(jià)值相匹配。

（七）具有3個(gè)以上的不動(dòng)產(chǎn)私募投資項(xiàng)目成功退出經(jīng)驗(yàn)；

（八）具有不動(dòng)產(chǎn)投資經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人員，投資部門擁有不少于8名具有3年以上不動(dòng)產(chǎn)投資經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人員，其中具有5年以上經(jīng)驗(yàn)的不少于3名；

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8名投資人員的要求非常高！

（九）最近三年未發(fā)生重大違法違規(guī)行為；

（十）中國(guó)證監(jiān)會(huì)、協(xié)會(huì)要求的其他情形。

試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金投資者均為機(jī)構(gòu)投資者的，前款第（六）項(xiàng)要求可為在管不動(dòng)產(chǎn)投資本金不低于30億元人民幣，或自管理人登記以來(lái)累計(jì)管理不動(dòng)產(chǎn)投資本金不低于60億元人民幣。

第五條 協(xié)會(huì)在私募股權(quán)投資基金類型項(xiàng)下增設(shè)“不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”產(chǎn)品類型。按照本指引設(shè)立從事不動(dòng)產(chǎn)投資業(yè)務(wù)的私募基金,應(yīng)當(dāng)將產(chǎn)品類型選擇為“不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”。

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新增“不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”產(chǎn)品類型。目前私募基金類型劃分如下圖所示：

第六條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金首輪實(shí)繳募集資金規(guī)模不得低于3000萬(wàn)元人民幣。

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試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金備案時(shí)，實(shí)繳規(guī)模不少于3000萬(wàn)元。

第七條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金投資者應(yīng)當(dāng)為首輪實(shí)繳出資不低于1000萬(wàn)元的投資者。其中，有自然人投資者的不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金，自然人投資者合計(jì)出資金額不得超過(guò)基金實(shí)繳金額的20%。

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與先前的猜想基本一致，試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金的自然人投資者出資金額不得超過(guò)基金實(shí)繳總額的20%；單個(gè)投資者投資金額不低于1000萬(wàn)元。

以合伙企業(yè)、契約等非法人形式，通過(guò)匯集多數(shù)投資者的資金直接或者間接投資于不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的，應(yīng)當(dāng)穿透核查，但基本養(yǎng)老金、社會(huì)保障基金、年金基金等養(yǎng)老基金，慈善基金等社會(huì)公益基金，保險(xiǎn)資金，金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，在境內(nèi)設(shè)立的面向境外投資者募資的QFLP試點(diǎn)私募基金除外。

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從本條款來(lái)看，即使是已經(jīng)備案的合伙型/契約型基金，嚴(yán)格來(lái)講也會(huì)穿透核查自然人投資者的投資情況，但是金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品、QFLP基金不穿透核查。

此外，《新4號(hào)文》允許QFLP投資試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)私募基金。證監(jiān)會(huì)同日發(fā)布的《證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)支持不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展》中也特別提到“鼓勵(lì)境外投資者以QFLP方式投資不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金”。

此前QFLP幾乎均不允許投資不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目，根據(jù)本次證監(jiān)會(huì)的提法，未來(lái)在各地的QFLP準(zhǔn)入和外匯監(jiān)管層面可能會(huì)對(duì)QFLP投資試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金的FOF方式予以放寬。

管理人及其從業(yè)人員投資于所管理的不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的，不受本條第一款規(guī)定限制。

第八條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金為被投企業(yè)提供借款或者擔(dān)保的，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：

（一）基金合同有明確約定，并履行基金合同約定的決策程序；

（二）借款或者擔(dān)保到期日不得晚于基金清算完成日；

（三）有自然人投資者的，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金應(yīng)當(dāng)持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)；

（四）全部為機(jī)構(gòu)投資者的，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金應(yīng)當(dāng)持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)，或者持有被投企業(yè)51%以上股權(quán)且被投企業(yè)提供擔(dān)保，可實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)控制。

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《新4號(hào)文》對(duì)試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金為被投企業(yè)提供借款或者擔(dān)保進(jìn)行了放寬，根據(jù)投資者類型的不同，對(duì)被投企業(yè)的持股比例有不同要求。原則上，要實(shí)現(xiàn)對(duì)標(biāo)的項(xiàng)目的資產(chǎn)控制和與原始權(quán)益人的主體信用風(fēng)險(xiǎn)隔離。

不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金向被投企業(yè)的股權(quán)出資金額，屬于前款第（三）項(xiàng)的，不得低于對(duì)該被投企業(yè)總出資金額的三分之一；屬于前款第（四）項(xiàng)的，可由基金合同約定。

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綜合上述（三）、（四），以及上述條款的內(nèi)容，試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金可以再次實(shí)現(xiàn)小股大債的操作，為股債比的極限操作提供了空間。某種程度上講，這也真正符合了不動(dòng)產(chǎn)基金的商業(yè)屬性。按照《新4號(hào)文》的上述規(guī)定，如果試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金有自然人投資者，不動(dòng)產(chǎn)基金應(yīng)當(dāng)持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)，則，股權(quán)投資與債權(quán)投資的比例不超過(guò)1:2；如果試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金全部為機(jī)構(gòu)投資者，不動(dòng)產(chǎn)基金應(yīng)當(dāng)持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)，或者持有被投企業(yè)51%以上股權(quán)且被投企業(yè)提供擔(dān)?？蓪?shí)現(xiàn)資產(chǎn)控制，此時(shí)股權(quán)投資與債權(quán)投資的比例不受限制。

此外，我們理解，“向被投企業(yè)的股權(quán)出資”應(yīng)當(dāng)包括轉(zhuǎn)股和增資兩種投資方式。

根據(jù)基金合同約定或者履行基金合同約定的決策程序后，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金可以基于商業(yè)合理性，將基金財(cái)產(chǎn)對(duì)外提供抵質(zhì)押，通過(guò)申請(qǐng)經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸款、并購(gòu)貸款等方式，擴(kuò)充投資資金來(lái)源。

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長(zhǎng)期以來(lái)，對(duì)于基金財(cái)產(chǎn)為項(xiàng)目公司對(duì)外融資設(shè)置質(zhì)押存在很多爭(zhēng)論，《新4號(hào)文》明確試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金的基金財(cái)產(chǎn)可以對(duì)外提供擔(dān)保。

第九條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金應(yīng)當(dāng)由依法取得基金托管資格的機(jī)構(gòu)托管。

基金托管人應(yīng)當(dāng)切實(shí)履行托管人職責(zé)，監(jiān)督不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的投資范圍、投資方式、適格投資者等持續(xù)符合要求，并按季度向協(xié)會(huì)報(bào)送不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金投資標(biāo)的、投資者變動(dòng)等運(yùn)作情況。

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試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金必須有托管機(jī)構(gòu)托管。

長(zhǎng)期以來(lái)，投資不動(dòng)產(chǎn)的私募基金都存在備案困難的現(xiàn)實(shí)情況，正所謂“托管難，難于上青天”?！缎?號(hào)文》的明確，也為托管機(jī)構(gòu)開(kāi)展不動(dòng)產(chǎn)基金的托管提供了規(guī)則的合理性，可以預(yù)見(jiàn)，未來(lái)試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金的托管不會(huì)存在障礙，普通不動(dòng)產(chǎn)基金大概率也會(huì)享受這一規(guī)則紅利。

第十條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金合同應(yīng)當(dāng)明確約定以下內(nèi)容：

（一）投資范圍、投資方式、退出方式等；

（二）基金投資決策機(jī)制安排；

（三）基金擴(kuò)募、分級(jí)安排、抵質(zhì)押等擔(dān)保安排（如有）；

（四）被投企業(yè)向基金分紅事項(xiàng)（如有）；

（五）股東會(huì)、合伙人會(huì)議或者基金份額持有人大會(huì)的召集機(jī)制、議事內(nèi)容和表決方式等；

（六）中國(guó)證監(jiān)會(huì)、協(xié)會(huì)要求的其他內(nèi)容。

投向單一項(xiàng)目的不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金合同還應(yīng)當(dāng)明確約定投資標(biāo)的、投資結(jié)構(gòu)等。

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基本沒(méi)有新變化，唯一需要注意的是第（四）項(xiàng)，在投資期內(nèi)有預(yù)先收益分配的，應(yīng)當(dāng)在基金合同中予以明確。

第十一條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金在備案完成后開(kāi)放認(rèn)購(gòu)、申購(gòu)（認(rèn)繳）的，應(yīng)當(dāng)符合下列要求：

（一）不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金處在基金合同約定的投資期內(nèi)；

（二）開(kāi)放認(rèn)購(gòu)、申購(gòu)（認(rèn)繳）經(jīng)全體投資者一致同意或者經(jīng)合同約定的決策機(jī)制通過(guò)；

（三）投資者符合本指引第七條的規(guī)定；

（四）中國(guó)證監(jiān)會(huì)、協(xié)會(huì)規(guī)定的其他要求。

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《新4號(hào)文》極大放寬了試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金后續(xù)募集的條件，取消了組合投資、單項(xiàng)目比例不超過(guò)50%等要求，亦不存在倍數(shù)上的限制。對(duì)于保險(xiǎn)資金等重要的不動(dòng)產(chǎn)基金投資方而言，大大增加了投資便利性。

第十二條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易的，管理人應(yīng)當(dāng)防范利益沖突，建立有效的關(guān)聯(lián)交易及風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，在基金合同中明確約定涉及關(guān)聯(lián)交易的事前、事中信息披露安排以及針對(duì)關(guān)聯(lián)交易的特殊決策機(jī)制和回避安排等。

上述關(guān)聯(lián)交易是指不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金與管理人、管理人的高管人員、投資者、管理人管理的其他私募投資基金、同一實(shí)際控制人控制的其他管理人管理的私募投資基金、或者與上述主體有其他重大利害關(guān)系的關(guān)聯(lián)方發(fā)生的交易行為。

管理人不得隱瞞關(guān)聯(lián)關(guān)系或者將關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化，不得以私募投資基金的財(cái)產(chǎn)與關(guān)聯(lián)方進(jìn)行利益輸送等違法違規(guī)活動(dòng)。

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防范自融風(fēng)險(xiǎn)歷來(lái)是不動(dòng)產(chǎn)私募基金的合規(guī)監(jiān)管要點(diǎn)，《新4號(hào)文》項(xiàng)下，第一，禁止房地產(chǎn)系基金管理人申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)；第二，在第十四條中禁止基金管理人以基金財(cái)產(chǎn)直接或者間接投資于基金管理人、控股股東、實(shí)際控制人及其實(shí)際控制的企業(yè)或者項(xiàng)目，基本阻斷了自融的可能性。

《新4號(hào)文》允許從事非自融的合法關(guān)聯(lián)交易。與普通私募股權(quán)基金不同的是，試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金項(xiàng)下的關(guān)聯(lián)交易所涉主體，不僅包括基金管理人、投資者、實(shí)控人、關(guān)聯(lián)私募等相關(guān)方，也包括與基金管理人高管存在重大利害關(guān)系的關(guān)聯(lián)方。

第十三條 管理人可以結(jié)合實(shí)際業(yè)務(wù)情況，對(duì)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金設(shè)置合理杠桿比例，但不得利用分級(jí)安排變相保本保收益。

不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金總資產(chǎn)不得超過(guò)凈資產(chǎn)的200%。

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股權(quán)基金1:1的杠桿比例在試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金上可以合理突破，不再適用1:1的杠桿比例限制。

試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金本身對(duì)外借貸金額不超過(guò)凈資產(chǎn)的100%。

實(shí)務(wù)中，在商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)等投資項(xiàng)目里，并購(gòu)貸款的設(shè)置往往在SPV層面，以往對(duì)于SPV層面的貸款額度是否與基金合并計(jì)算杠桿比例，并沒(méi)有形成統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)。自《新4號(hào)文》后，對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)基金，是否與SPV一并計(jì)算杠桿比，有待實(shí)務(wù)觀察。

第十四條 管理人應(yīng)當(dāng)勤勉盡責(zé)，通過(guò)監(jiān)督資金流向、切實(shí)發(fā)揮股東作用等方式，有效控制不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金風(fēng)險(xiǎn)，不得存在下列行為：

（一）管理人以基金財(cái)產(chǎn)為基金、被投企業(yè)以外主體提供擔(dān)保，損害投資者權(quán)益；

（二）管理人運(yùn)用私募基金財(cái)產(chǎn)直接或者間接投資于私募基金管理人、控股股東、實(shí)際控制人及其實(shí)際控制的企業(yè)或者項(xiàng)目；

（三）中國(guó)證監(jiān)會(huì)、協(xié)會(huì)禁止的其他情形。

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繼續(xù)堅(jiān)決貫徹禁止自融的合規(guī)監(jiān)管思路。

第十五條 管理人應(yīng)當(dāng)在募集推介材料以及風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)的“特殊風(fēng)險(xiǎn)揭示”部分向投資者揭示不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的特殊風(fēng)險(xiǎn)，詳細(xì)披露基金投資范圍、投資方式等基本情況。

不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金若涉及關(guān)聯(lián)交易、單一投資標(biāo)的、分級(jí)安排、抵質(zhì)押、股東借款、貸款、通過(guò)特殊目的載體投向標(biāo)的、契約型私募基金管理人股權(quán)代持等其他特殊風(fēng)險(xiǎn)或業(yè)務(wù)安排，應(yīng)當(dāng)在風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)的“特殊風(fēng)險(xiǎn)揭示”部分一并披露。

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與以往規(guī)則相比，本次試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金對(duì)于《風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)》部分，進(jìn)一步明確了抵押、質(zhì)押、股東借款、貸款等事項(xiàng)屬于特殊風(fēng)險(xiǎn)揭示內(nèi)容，應(yīng)當(dāng)向投資者特別揭示。

第十六條 管理人在開(kāi)展不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金募集、管理等業(yè)務(wù)活動(dòng)前，應(yīng)當(dāng)向協(xié)會(huì)報(bào)送以下信息和材料：

（一）擬設(shè)立不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的募集計(jì)劃、投資運(yùn)作計(jì)劃等情況；

（二）管理人主要出資人及實(shí)際控制人適格證明材料；

（三）管理人實(shí)繳資本證明材料；

（四）不動(dòng)產(chǎn)投資管理規(guī)模證明材料；

（五）不動(dòng)產(chǎn)投資業(yè)務(wù)相關(guān)高級(jí)管理人員信息、從業(yè)人員信息；

（六）合法合規(guī)及誠(chéng)信情況；

（七）中國(guó)證監(jiān)會(huì)、協(xié)會(huì)要求的其他信息和材料。

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基金管理人可以在2023年03月通過(guò)AMBERS系統(tǒng)的政策申請(qǐng)模塊申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)，具體內(nèi)容以AMBERS系統(tǒng)的更新為準(zhǔn)。我們理解，原則上，試點(diǎn)資格只需要申請(qǐng)一次，不需要每只產(chǎn)品都申請(qǐng)。同時(shí)，《新4號(hào)文》要求除基金管理人滿足條件外，也要求起碼具備首支試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金的募集計(jì)劃、投資計(jì)劃，有真實(shí)項(xiàng)目才能申請(qǐng)。

第十七條 管理人應(yīng)當(dāng)在不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金募集完畢后20個(gè)工作日內(nèi)向協(xié)會(huì)報(bào)送以下基本信息和材料，辦理備案手續(xù)：

（一）私募基金合同；

（二）基金托管協(xié)議；

（三）基金招募說(shuō)明書(shū)

（四）風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)以及投資者適當(dāng)性相關(guān)文件；

（五）募集資金實(shí)繳證明文件；

（六）底層投資協(xié)議、投資框架協(xié)議或具體投資方案（如適用）；

（七）項(xiàng)目公司已經(jīng)取得的國(guó)有土地使用證、建設(shè)用地規(guī)劃許可證、建設(shè)工程規(guī)劃許可證、建筑工程施工許可證、預(yù)售許可證，以及證明項(xiàng)目主體建設(shè)工程進(jìn)展的證明文件材料（如適用）；

（八）協(xié)會(huì)要求的其他信息和材料。

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原則上，除了投資商業(yè)經(jīng)營(yíng)用房、基礎(chǔ)設(shè)施之外的，基本都需要提供底層投資協(xié)議和相關(guān)證照。

第十八條 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金設(shè)立后，管理人應(yīng)當(dāng)按季度制作不動(dòng)產(chǎn)基金財(cái)產(chǎn)管理報(bào)告并向投資者披露，報(bào)告至少應(yīng)當(dāng)包含以下內(nèi)容：

（一）基金財(cái)產(chǎn)專戶的開(kāi)立情況；

（二）基金財(cái)產(chǎn)投資管理、運(yùn)營(yíng)、處分和收益情況；

（三）投資不動(dòng)產(chǎn)標(biāo)的項(xiàng)目運(yùn)作情況；

（四）投資經(jīng)理或關(guān)鍵人士變更情況；

（五）基金財(cái)產(chǎn)運(yùn)用重大變動(dòng)說(shuō)明；

（六）涉及重大訴訟或者損害基金財(cái)產(chǎn)、投資者利益的情形；

（七）涉及關(guān)聯(lián)交易、抵質(zhì)押、股東借款、貸款等情況的說(shuō)明；

（八）基金合同約定的其他內(nèi)容；

（九）協(xié)會(huì)要求的其他內(nèi)容。

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作為加強(qiáng)投后管理的舉措之一，試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金需要針對(duì)基金財(cái)產(chǎn)向投資者按季度披露基金財(cái)產(chǎn)管理報(bào)告。

第十九條 管理人應(yīng)當(dāng)按季度向協(xié)會(huì)報(bào)送不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金運(yùn)行情況，并在年末向協(xié)會(huì)報(bào)送不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金整體運(yùn)作情況。

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《新4號(hào)文》重申了季度報(bào)告和年度報(bào)告的要求，只是這里的“年末”要求，究竟是指12月31日之前，還是往常的04月30日之前，屆時(shí)以AMBERS系統(tǒng)的后續(xù)變化為準(zhǔn)，對(duì)實(shí)務(wù)的影響不大。

第二十條 對(duì)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金，本指引未予以規(guī)定的，應(yīng)當(dāng)按照私募股權(quán)基金管理人及私募股權(quán)基金要求執(zhí)行。

不參與試點(diǎn)的管理人，不適用本指引，可按照協(xié)會(huì)現(xiàn)行自律規(guī)則，開(kāi)展保障性住房、商業(yè)地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等股權(quán)投資業(yè)務(wù)。

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試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)基金的投資范圍要大于普通不動(dòng)產(chǎn)基金，普通不動(dòng)產(chǎn)基金只能投資保障性住房、商業(yè)地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等資產(chǎn)，但無(wú)法享受《新4號(hào)文》的特殊優(yōu)惠政策。

第二十一條 本指引自2023年3月1日起施行。