上周各期限利率債均下行，其中1年期國債活躍券收益率下行6.98BP至2.01%，10年國債活躍券下行3.75BP收至2.89%。上周為春節(jié)后第一周，資金面整體偏松，市場對經(jīng)濟增長預(yù)期有所調(diào)整，債市情緒好轉(zhuǎn)。

我們認為，當前市場關(guān)注的重點在于2023年包括地產(chǎn)、基建、消費等的經(jīng)濟恢復(fù)情況，以及央行政策和流動性趨勢。

春節(jié)期間疫情控制情況較好，各地消費、客流情況逐步恢復(fù)，1月PMI重回景氣區(qū)間達到50.1%，制造業(yè)、非制造業(yè)指數(shù)均升至擴張區(qū)間，經(jīng)濟景氣水平明顯回升。

信貸方面，12月信貸數(shù)據(jù)大幅好于預(yù)期，企業(yè)中長貸繼續(xù)改善，前期政策性金融工具效果仍在逐步體現(xiàn)；但債券市場調(diào)整背景下，企業(yè)債融資大幅減少，疊加政府債縮量，居民貸款繼續(xù)偏弱，社融增速仍不高。

目前各銀行均在開展1月信貸開門紅項目，但春節(jié)假期影響工作日減少，預(yù)計信貸或保持正常增量；1月上旬票據(jù)利率走高，貸款需求預(yù)計或仍較強。

近期監(jiān)管對于地產(chǎn)融資政策持續(xù)放松，預(yù)計對地產(chǎn)企業(yè)流動性壓力有暫時性緩解；各地地產(chǎn)限購等放松政策仍在持續(xù)，部分地區(qū)新房及二手房銷售數(shù)據(jù)略有改善；春節(jié)后需持續(xù)關(guān)注保交樓以及地產(chǎn)銷售情況，但從竣工、銷售改善，傳導(dǎo)至拿地投資改善仍有時滯。

出口方面，12月出口數(shù)據(jù)略好于預(yù)期，出口下行斜率較10-11月略有放緩，其中消費品出口邊際回暖，降幅收窄；

手機、電腦等部分工業(yè)品繼續(xù)拖累出口數(shù)據(jù)；分國別來看，對歐美出口繼續(xù)下滑，對東盟出口環(huán)比回升。

后續(xù)海外加息及經(jīng)濟走弱持續(xù)，價格支撐繼續(xù)減弱，出口長期趨勢仍然承壓。

通脹方面，1月受春節(jié)效應(yīng)影響，CPI同比預(yù)計小幅上行，PPI同比預(yù)計仍維持在負區(qū)間。

三季度央行貨幣政策執(zhí)行報告提及對未來通脹升溫的潛在可能性，但央行仍判斷物價漲幅總體溫和，目前看仍然可能是以豬價上漲為主的結(jié)構(gòu)性通脹壓力，總體壓力不大。

美聯(lián)儲2月議息會議宣布加息25個基點，將聯(lián)邦基金利率的目標區(qū)間上調(diào)到4.50%至4.75%，基本符合市場預(yù)期，當前趨勢下美聯(lián)儲加息步伐或?qū)⑦M一步放緩，但后續(xù)仍需關(guān)注美國經(jīng)濟衰退情況和美聯(lián)儲加息操作。

財政方面，12月基建投資累計同比增長11.52%（前值11.65%），在天氣轉(zhuǎn)冷及管控放松后疫情沖擊下，基建投資仍然顯示出較強韌性，預(yù)計財政和基建或仍將成為2023年經(jīng)濟增長的主要抓手。

2022年受宏觀環(huán)境及疫情影響，2022年全國一般公共預(yù)算收入同比增長0.6%，扣除留抵退稅因素后增長9.1%，一般公共預(yù)算支出同比增長6.1%，收支缺口壓力較大；

土地出讓情況不佳，進一步拖累廣義財政，地方政府債務(wù)壓力問題或?qū)⒊掷m(xù)存在。

綜上，當前處于疫情管控政策放松后的經(jīng)濟復(fù)蘇初期，地產(chǎn)、制造業(yè)、信貸等修復(fù)情況都需要進一步觀測，央行操作在維持流動性中性偏松的基礎(chǔ)上傾向于邊走邊看即時調(diào)整，各金融機構(gòu)操作趨于謹慎，市場久期分歧增強。

經(jīng)濟復(fù)蘇周期中，債券收益率或仍有再次上行風(fēng)險，目前利率債位置處于2020年以來相對中位水平，參考歷史熊市高點，后續(xù)若債市再次向上調(diào)整仍有波段機會，利率債預(yù)期中性偏空。隨理財贖回壓力逐步減弱，債券收益率相對位置對銀行自營資金性價比抬升，債券市場情緒可能進一步回升。