文 | 漢能并購(gòu)組（朱海、班效勐、劉鑫、周昊）、36氪資情留言板（石亞瓊）

編輯 | 石亞瓊

封面來(lái)源 | 視覺(jué)中國(guó)

**

2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨諸多困難與挑戰(zhàn)，疫情反復(fù)疊加負(fù)面外部因素導(dǎo)致需求銳減、供給沖擊，兩側(cè)壓力導(dǎo)致消費(fèi)水平下降，基建投資與對(duì)外出口成為了中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)的主要力量。這樣的形勢(shì)之下，中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)卻依舊保持了充分的活力，2022年全年交易數(shù)達(dá)到757筆，整體交易規(guī)模也進(jìn)一步上升超過(guò)3500億，再創(chuàng)新高，反映出并購(gòu)市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展。

與2021年相比（《706筆交易，3400億資金，買出千億市值未來(lái) | 2021年中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)年報(bào)》），2022年的并購(gòu)市場(chǎng)也呈現(xiàn)出一些明顯的特性。

比如，在新工業(yè)與大消費(fèi)板塊兩極分化的對(duì)比之下， 新工業(yè)甚至產(chǎn)生了一定的虹吸效應(yīng)，吸引了近2000億、超過(guò)一半的并購(gòu)資金，成為2022年并購(gòu)市場(chǎng)的絕對(duì)核心。

比如，A股上市公司的出手頻率顯著增加，全年達(dá)到361次，與2021年的286次相比增加1/4以上。

再如，這一年炙手可熱的比亞迪、寧德時(shí)代都在成為中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)的新勢(shì)力，頻頻出手。騰訊、小米、百度的交易數(shù)均下降到21年的1/3-1/2。

再如，產(chǎn)業(yè)鏈巨頭的觸角將伸向海外，錫產(chǎn)微芯超百億收購(gòu)全球頭部移動(dòng)基站射頻半導(dǎo)體企業(yè)荷蘭Ampleon公司、炬光科技3.5億元收購(gòu)全球領(lǐng)先的顯示面板修復(fù)設(shè)備，更多的出海并購(gòu)也將幫助我國(guó)工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)加快腳步。

這些“2022”特性的背后，既可以看出中國(guó)產(chǎn)業(yè)政策變化的縮影，也能看到中國(guó)產(chǎn)業(yè)格局變遷的細(xì)節(jié)。

伴隨著2022年末疫情防控逐步放開(kāi)、中央強(qiáng)調(diào)將實(shí)施更加積極的財(cái)政與貨幣政策，2023年內(nèi)需修復(fù)、消費(fèi)復(fù)蘇幾成定局，中國(guó)經(jīng)濟(jì)無(wú)疑會(huì)迎來(lái)更加樂(lè)觀的局面，為新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)提供了更加堅(jiān)實(shí)的基本盤。

對(duì)于并購(gòu)行業(yè)來(lái)說(shuō)，2022年和2023年的獨(dú)特意義可能更在于——IPO作為國(guó)內(nèi)基金首選退出方式但窗口拐點(diǎn)將至?？梢钥吹?022年上市難+回報(bào)表現(xiàn)均不盡如人意。2022年全球市場(chǎng)延續(xù)動(dòng)蕩，中企境內(nèi)外上市總量 508 家，首發(fā)融資額約合人民幣 6,599.17 億元，同比分別下降 21.2%、22.9%。

并購(gòu)也將成為更多投資人考慮退出的方式之一。

因此，在暢想空間提升時(shí)，對(duì)2022年的并購(gòu)情況進(jìn)行匯總梳理、分析比較便更加必要、更有意義，幫助我們以此知興替、明得失，思考其中蘊(yùn)藏的新趨勢(shì)與新風(fēng)向，發(fā)掘新機(jī)會(huì)、創(chuàng)造新價(jià)值。

本文包含的757宗并購(gòu)交易均屬于新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)，即收購(gòu)方或標(biāo)的至少一方為新經(jīng)濟(jì)企業(yè)。我們將新技術(shù)、新產(chǎn)品、新模式、新業(yè)態(tài)、新產(chǎn)業(yè)等，代表時(shí)代先進(jìn)生產(chǎn)力的新型經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)形態(tài)劃分為新經(jīng)濟(jì)，具體行業(yè)分類請(qǐng)參見(jiàn)附錄。

附錄

一、2022年國(guó)內(nèi)并購(gòu)市場(chǎng)概況：757筆交易再創(chuàng)新高，平均單筆并購(gòu)交易規(guī)模從8.80億元降至6.12億元

2022年，中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)整體交易活躍，交易數(shù)與交易金額均略有上升。

2022年，中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)整體交易活躍，交易數(shù)與交易金額均略有上升。

按對(duì)外披露交易金額的交易口徑統(tǒng)計(jì)， 2022年中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)的交易筆數(shù)達(dá)到757筆，高于2021年的706筆、2020年的520筆，交易數(shù)量穩(wěn)定增長(zhǎng)，相較于2021年增幅超過(guò)7%。

而在整體并購(gòu)的規(guī)模上，2022年相比于2021年出現(xiàn)小幅增加，總交易金額從2021年的3,477億元增長(zhǎng)至2022年的3564億元，增幅僅為2.5%。在交易數(shù)增幅超過(guò)交易金額增幅的前提下，平均披露交易規(guī)模也出現(xiàn)下降，2022年披露交易規(guī)模平均值為6.12億元左右，低于2021年8.8億的平均值，降幅為30%左右，呈現(xiàn)出小額化的趨勢(shì)。

平均披露交易規(guī)模也出現(xiàn)下降

對(duì)于前十大披露交易，2022年的交易金額出現(xiàn)顯著上漲，前十大披露交易金額合計(jì)為1,659億元（百度收購(gòu)集度汽車的具體數(shù)額未透露，因此以遠(yuǎn)傳電信并購(gòu)亞太電信的數(shù)額作為補(bǔ)充），2021年這一數(shù)據(jù)為1,219億元，前十大交易金額占全年的比重也從2021年的35%增長(zhǎng)至2022年的47%，其中值得注意的是智廣芯控股收購(gòu)紫光集團(tuán)一案交易規(guī)模達(dá)到549億，占據(jù)前十大交易金額總和的1/3，這也是2022年前十大交易集中度進(jìn)一步提升的重要影響因素。

剔除前十大交易后，2022年的平均值僅為3.33億元，相較于2021年的平均值5.86億元下降40%以上，出現(xiàn)這一現(xiàn)象的主要原因是2022年10億以上的大型交易不及去年， 占比由21年的21%下降至22年的10%，而1億以下的小型交易占比升高，由21年的37%上升至22年的47%。

前十大交易

二、2022年新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)：新工業(yè)、TMT、醫(yī)療健康并購(gòu)交易數(shù)持續(xù)領(lǐng)跑，從三足鼎立到新工業(yè)一騎絕塵

新工業(yè)、TMT、醫(yī)療健康并購(gòu)交易數(shù)持續(xù)領(lǐng)跑

新工業(yè)領(lǐng)域在2022年可謂一騎絕塵

2022年，新工業(yè)、TMT、醫(yī)療健康并購(gòu)交易數(shù)持續(xù)領(lǐng)跑，連續(xù)數(shù)年位居各行業(yè)并購(gòu)交易數(shù)的前三名，但三者的排名不斷發(fā)生變化。

新工業(yè)領(lǐng)域在2022年可謂一騎絕塵，在去年增幅112%的前提下，今年又進(jìn)一步增長(zhǎng)70%，全年交易數(shù)達(dá)到312宗，貢獻(xiàn)全年超四成交易量。其交易熱度的持續(xù)提升在很大程度上來(lái)自于國(guó)家宏觀政策的引導(dǎo)，發(fā)改委、工信部等部門接連推出促進(jìn)新興制造業(yè)發(fā)展的頂層設(shè)計(jì)文件，提出要支持以高新技術(shù)、半導(dǎo)體、化工能源為代表的先進(jìn)制造行業(yè)，并鼓勵(lì)資本賦能，增強(qiáng)對(duì)全球人才、技術(shù)的吸引力，而各地方政府對(duì)于集成電路、新能源、新材料等領(lǐng)域的補(bǔ)助措施更是遍地開(kāi)花，為相關(guān)領(lǐng)域的企業(yè)發(fā)展?fàn)I造了良好的環(huán)境。

反觀其他領(lǐng)域，僅有TMT與金融的并購(gòu)交易數(shù)與并購(gòu)金額有所增長(zhǎng)，TMT與去年基本保持一致，說(shuō)明以企業(yè)服務(wù)為主的軟件并購(gòu)市場(chǎng)依舊熱度不減，而金融相較于去年交易金額攀升數(shù)倍，主要得益于九州證券為代表的數(shù)家證券公司與東風(fēng)PSA金融為代表的多家汽車金融公司所帶來(lái)的大額并購(gòu)案。

除此之外，其余行業(yè)均呈現(xiàn)不同程度的回落，在疫情反彈、美聯(lián)儲(chǔ)放水和一系列黑天鵝事件的反復(fù)沖擊下，居民消費(fèi)意愿受到抑制，消費(fèi)者對(duì)于就業(yè)、收入、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期相對(duì)悲觀，導(dǎo)致各方面消費(fèi)均呈現(xiàn)疲軟，消費(fèi)及服務(wù)、房產(chǎn)物業(yè)、物流運(yùn)輸、文娛旅游等與日常生活息息相關(guān)的行業(yè)落入冰點(diǎn)，進(jìn)而影響了該領(lǐng)域的并購(gòu)情況。其中房產(chǎn)及物業(yè)、教育降幅尤為明顯，房產(chǎn)物業(yè)交易金額相較21年降幅達(dá)到65%，主要原因是20-21年物業(yè)行業(yè)火熱，相關(guān)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的已經(jīng)經(jīng)歷一批重組整合，滄海遺珠數(shù)量銳減，導(dǎo)致22年并購(gòu)案例中大型交易偏少，平均交易規(guī)模下降，由2021年的10億下降至22年的3億左右；同時(shí)，2022年的房地產(chǎn)寒冬無(wú)疑令物業(yè)行業(yè)唇亡齒寒，難以獨(dú)善其身，業(yè)績(jī)不佳的物業(yè)企業(yè)往往也趨于放緩并購(gòu)腳步，靜待凜冬過(guò)境，因而交易數(shù)也同時(shí)降低。教育行業(yè)則是受到2021年下半年一系列雙減政策的影響，并購(gòu)金額驟降至21年的2%左右，相關(guān)并購(gòu)基本陷入停滯。

因此，在新工業(yè)與大消費(fèi)板塊兩極分化的對(duì)比之下， 新工業(yè)甚至產(chǎn)生了一定的虹吸效應(yīng)，在消費(fèi)、房產(chǎn)、文娛等行業(yè)發(fā)展乏力的背景下，吸引了近2000億、超過(guò)一半的并購(gòu)資金，超過(guò)2021年約15個(gè)百分點(diǎn)，成為2022年并購(gòu)市場(chǎng)的絕對(duì)核心，可謂浩浩湯湯、橫無(wú)際涯。

三、無(wú)融資歷史企業(yè)被并購(gòu)更普遍，A股上市公司是并購(gòu)主力

1. 無(wú)融資歷史企業(yè)被并購(gòu)更常見(jiàn)，PE/VC被投企業(yè)通過(guò)并購(gòu)?fù)顺龌蚴俏磥?lái)重要趨勢(shì)

無(wú)融資歷史企業(yè)被并購(gòu)更常見(jiàn)

無(wú)融資歷史公司依然占據(jù)所有被并購(gòu)標(biāo)的中的最大比重，2022年占比進(jìn)一步上升至68%，在如火如荼的一級(jí)市場(chǎng)之外，身處水下、無(wú)融資經(jīng)歷的優(yōu)質(zhì)公司數(shù)量更多、估值偏低，依舊是并購(gòu)方最青睞的標(biāo)的。

PE/VC被投企業(yè)通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)退出的案例數(shù)進(jìn)一步上升，總交易數(shù)達(dá)177宗，占比23%，與2021年基本持平。2022年中國(guó)企業(yè)在境內(nèi)外上市的數(shù)量均出現(xiàn)明顯下滑，并且新股破發(fā)的現(xiàn)象屢見(jiàn)不鮮，超過(guò)50%的北交所新股和接近40%的科創(chuàng)板新股在上市首日破發(fā)，因此上市之外更加多元化的退出路徑是當(dāng)前一級(jí)投資者們格外關(guān)注的話題，來(lái)自產(chǎn)業(yè)方、上市公司的并購(gòu)要約將是未來(lái)被投企業(yè)實(shí)現(xiàn)退出的重要一環(huán)。

2. 上市公司仍然是買家群體中的主力軍，其出手?jǐn)?shù)量占總體交易量的65%

上市公司仍然是買家群體中的主力軍，其出手?jǐn)?shù)量占總體交易量的65%

從買家群體組成角度分析，2022年新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)案例中上市公司仍然是買家群體中的絕對(duì)主力，但其出手?jǐn)?shù)量占總體交易量的比例出現(xiàn)顯著下滑，從2021年75%的占比降至65%。

但是值得注意的是A股上市公司的出手頻率顯著增加，全年達(dá)到361次，與2021年的286次相比增加1/4以上。同時(shí)港股上市公司與美股上市公司的并購(gòu)活躍度均大幅降低，分別從2021年的174次、47次下降至2022年的103次、17次，一方面是由于2022年全球經(jīng)濟(jì)下行，港股與美股首當(dāng)其沖，港股在前十個(gè)月中持續(xù)下跌，恒生指數(shù)屢創(chuàng)新低，美股更是受到美聯(lián)儲(chǔ)加息、通脹飆升、國(guó)際局勢(shì)緊張等不利因素沖擊，三大股指全線下跌，成為2008年以來(lái)表現(xiàn)最差的年份，而昔日中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)上美股的主力“中概股”在2022年更是經(jīng)歷了驚心動(dòng)魄的起伏，因此境外上市公司所處的宏觀環(huán)境風(fēng)雨飄搖，導(dǎo)致上市公司買家自顧不暇；另一方面則是由于國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，防控效果不及預(yù)期，復(fù)蘇節(jié)奏放緩，信心不足遏制了境外資本對(duì)于國(guó)內(nèi)投資的熱度。

未上市被投企業(yè)作為買家的交易數(shù)在2022年稍有下降，由2021年的81宗降至2022年的74宗，占比由11.5%降至9.8%，同比下降約2%。

在上市公司、未上市被投企業(yè)交易活躍度雙雙下降的情況下，無(wú)融資歷史企業(yè)買家的交易數(shù)與交易占比均呈現(xiàn)有所增加，分別達(dá)到127起與16.8%，僅次于上市公司群體，成為中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)中崛起的新生力量，也進(jìn)一步證明了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁韌性。

四、關(guān)于并購(gòu)市場(chǎng)的幾個(gè)觀察

1. 新工業(yè)繼續(xù)領(lǐng)跑，工業(yè)升級(jí)成為新動(dòng)力

如前文所述，2022年新工業(yè)領(lǐng)域并購(gòu)交易表現(xiàn)亮眼，數(shù)量達(dá)到312筆，同比增長(zhǎng)69%，貢獻(xiàn)全年超四成交易量?？偨灰捉痤~達(dá)到1,992億元人民幣，同比增長(zhǎng)30%。

新工業(yè)繼續(xù)領(lǐng)跑，工業(yè)升級(jí)成為新動(dòng)力

但不同于2021年“雙碳”政策引起的新能源標(biāo)的交易熱潮，2022年的主題變成了“工業(yè)升級(jí)”。在“十四五”的“制造強(qiáng)國(guó)”戰(zhàn)略下，傳統(tǒng)制造業(yè)迎來(lái)轉(zhuǎn)型升級(jí)的歷史契機(jī)。以高端裝備、自動(dòng)化設(shè)備、新型材料為代表的工業(yè)升級(jí)熱度明顯上升。

（1）A股上市公司小步快跑拓展新型高端裝備制造商

根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2022年新工業(yè)領(lǐng)域下機(jī)械設(shè)備賽道的交易數(shù)量為39筆，交易金額83億元。

A股上市公司小步快跑拓展新型高端裝備制造商

買家方面，A股上市公司是收購(gòu)主力軍。根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2021年超過(guò)四分之三的機(jī)械設(shè)備賽道交易買家為A股上市公司，而這些買家也大多為裝備制造領(lǐng)域企業(yè)，但業(yè)務(wù)相對(duì)傳統(tǒng)；而另一方面，除了天順風(fēng)能30億人民幣收購(gòu)江蘇長(zhǎng)風(fēng)、華鐵股份11.2億人民幣收購(gòu)昌運(yùn)盛兩個(gè)交易規(guī)模超過(guò)10億人民幣的案例以外，絕大部分交易規(guī)模較小，超七成交易不到3億人民幣規(guī)模。

標(biāo)的資產(chǎn)方面，十四五規(guī)劃中提到“鞏固提升高鐵、電力裝備、新能源、船舶等領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)力”表述中的四大行業(yè)相關(guān)裝備，也都在交易案例中出現(xiàn)身影。例如：

①必得科技（605298.SH）6,950萬(wàn)元收購(gòu)京唐德信100%股權(quán)。必得科技主要從事鐵路客車的電纜保護(hù)系統(tǒng)、通風(fēng)系統(tǒng)產(chǎn)品生產(chǎn)。京唐德信是國(guó)內(nèi)首家專業(yè)從事地鐵輕自動(dòng)門系統(tǒng)維修、改造、測(cè)試以及技術(shù)服務(wù)、配件供應(yīng)的高科技企業(yè)。

②中鼎股份（000887.SZ）3,720萬(wàn)元收購(gòu)金美佳100%股權(quán)。中鼎股份主要生產(chǎn)機(jī)械基礎(chǔ)件、汽車零部件、液壓氣動(dòng)密封件等零部件，尤其是橡膠密封件和特種橡膠制品。金美佳主要生產(chǎn)高低頻變壓器、感應(yīng)線圈等。

③金剛玻璃（后更名為“金剛光伏”，300093.SZ）1,097.69萬(wàn)元收購(gòu)歐昊電力100%股權(quán)。金剛玻璃曾是國(guó)內(nèi)防火玻璃、防火門窗領(lǐng)域知名品牌，后拓展業(yè)務(wù)至光伏玻璃生產(chǎn)，涉足光電電站配套設(shè)備生產(chǎn)業(yè)務(wù)。歐昊電力核心資產(chǎn)為光伏電池片廠房和配套設(shè)施相關(guān)的前期工程施工資產(chǎn)。

④奧維通信（000887.SZ）1.929億元收購(gòu)哈船導(dǎo)航82.5%股權(quán)。奧維通信主要從事軍隊(duì)電子信息化、音視頻指揮系統(tǒng)、網(wǎng)絡(luò)通信等領(lǐng)域并提供專業(yè)解決方案。哈船導(dǎo)航面向國(guó)防領(lǐng)域，專注于船海裝備制造、自主導(dǎo)航、信息化導(dǎo)航、海洋環(huán)境信息應(yīng)用等方向，和奧維通信同屬軍工領(lǐng)域。

但在拓展業(yè)務(wù)的同時(shí)，作為A股上市公司的買家同時(shí)也會(huì)重點(diǎn)關(guān)注標(biāo)的資產(chǎn)的“性價(jià)比”，往往盈利質(zhì)量?jī)?yōu)秀且價(jià)格合理的標(biāo)的資產(chǎn)才會(huì)被并入上市公司，這也對(duì)標(biāo)的的業(yè)務(wù)質(zhì)量提出了較高的要求，例如機(jī)械設(shè)備賽道交易額最大的兩個(gè)案例：

①天順風(fēng)能（002531.SZ）30億人民幣收購(gòu)江蘇長(zhǎng)風(fēng)。買家天順風(fēng)能主要生產(chǎn)風(fēng)力發(fā)電設(shè)施的風(fēng)塔和葉片裝備，同時(shí)在國(guó)內(nèi)投資建設(shè)多個(gè)風(fēng)電站。標(biāo)的資產(chǎn)江蘇長(zhǎng)風(fēng)主要生產(chǎn)海上風(fēng)電設(shè)施相關(guān)裝備。通過(guò)整合江蘇長(zhǎng)風(fēng)，天順風(fēng)能將進(jìn)一步拓展海上風(fēng)電業(yè)務(wù)，也為接下來(lái)的海上風(fēng)電站投資補(bǔ)充供應(yīng)鏈。而江蘇長(zhǎng)風(fēng)2022年前三季度凈利潤(rùn)約3.3億元，對(duì)應(yīng)的交易市盈率約為7倍。

②華鐵股份（000976.SZ）11.2億人民幣收購(gòu)昌運(yùn)盛。買家華鐵股份是國(guó)內(nèi)頭部高鐵列車組件生產(chǎn)商，其主要供應(yīng)產(chǎn)品為列車給排水和衛(wèi)生系統(tǒng)、車身及連接系統(tǒng)、空調(diào)系統(tǒng)、制動(dòng)系統(tǒng)等。標(biāo)的資產(chǎn)昌運(yùn)盛主要業(yè)務(wù)為列車座椅生產(chǎn)，華鐵股份通過(guò)收購(gòu)昌運(yùn)盛實(shí)現(xiàn)了高鐵產(chǎn)品版圖擴(kuò)張。而昌運(yùn)盛2021年上半年凈利潤(rùn)就超過(guò)6000萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的交易市盈率約10倍。

在經(jīng)歷了鋰電、光伏、芯片等產(chǎn)品現(xiàn)象級(jí)增長(zhǎng)后，上游供應(yīng)鏈的短板逐漸被產(chǎn)業(yè)方和資本方關(guān)注并重視起來(lái)，在“制造強(qiáng)國(guó)”和“自主供應(yīng)鏈”戰(zhàn)略下，更多的“卡脖子”關(guān)鍵設(shè)備和部件需要集中突破，產(chǎn)業(yè)鏈中的“隱形冠軍”、“小巨人”們成為已經(jīng)上市的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)迫切需要整合的對(duì)象?？梢灶A(yù)見(jiàn)到在未來(lái)的幾年內(nèi)，新能源、半導(dǎo)體、航空航天等領(lǐng)域的上游關(guān)鍵裝備和部件仍將是并購(gòu)整合的熱點(diǎn)板塊，尤其是在證監(jiān)會(huì)放寬現(xiàn)金收購(gòu)審核的背景下，更多小而精的“專精特新”將逐步被整合進(jìn)產(chǎn)業(yè)制造巨頭整體版圖中。

（2）新能源、新材料領(lǐng)域買家向鋰電和光伏上游領(lǐng)域拓展，碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈值得關(guān)注

根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2022年新工業(yè)領(lǐng)域下新材料賽道的交易數(shù)量為38筆，交易金額224億元；新能源賽道的交易數(shù)量為37筆，交易金額170億元。

新能源、新材料領(lǐng)域買家向鋰電和光伏上游領(lǐng)域拓展

經(jīng)過(guò)深入分析后我們發(fā)現(xiàn)，實(shí)際上在新材料領(lǐng)域的較多案例中的標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)務(wù)也是以鋰電材料和光伏材料為主，因此我們合并新能源和新材料兩個(gè)賽道來(lái)進(jìn)行重分類。其中可以發(fā)現(xiàn)，以鋰電和光伏為核心的新能源領(lǐng)域仍然是并購(gòu)交易中的熱門領(lǐng)域，但與過(guò)去兩年不同的是，今年更多的交易數(shù)量發(fā)生在了鋰電上游的材料和光伏上游的組件細(xì)分賽道中，比如正負(fù)極材料、電解液、BMS等，以及硅料、玻璃、支架等。但從金額角度來(lái)看，上游材料和組件的交易案例平均金額仍較小，而買家也多以拓展業(yè)務(wù)板塊、提升題材概念為主要目的，例如：

①龍磁科技（300835.SZ）1.8億人民幣收購(gòu)龍磁科技51.43%股權(quán)。買家龍磁科技主要從事永磁鐵氧體及軟磁系列產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品適用于汽車電機(jī)、空調(diào)電機(jī)等領(lǐng)域。標(biāo)的資產(chǎn)恩沃新能源主要從事微型光伏發(fā)電并網(wǎng)逆變器及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，逆變器是光伏發(fā)電系統(tǒng)中的核心設(shè)備。龍磁科技通過(guò)收購(gòu)其51%股權(quán)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)并表，從而拓展了光伏組件業(yè)務(wù)。

②天域生態(tài)（603717.SH）6.1億人民幣收購(gòu)青海聚之源。買家天域生態(tài)是國(guó)內(nèi)知名的生態(tài)園林工程服務(wù)商，為生態(tài)修復(fù)與園林景觀提供規(guī)劃設(shè)計(jì)、施工、養(yǎng)護(hù)、運(yùn)營(yíng)、投資一體化服務(wù)。標(biāo)的資產(chǎn)是一家鋰電池電解液原材料生產(chǎn)商，專業(yè)從事六氟磷酸鋰、鋰電池正負(fù)極材料、鋰電池三元材料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。天域生態(tài)去年也同步成立了新能源事業(yè)部，希望通過(guò)收購(gòu)青海聚之源而擁有產(chǎn)能和業(yè)務(wù)以實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型。

在過(guò)去的兩年時(shí)間內(nèi)，新能源中的鋰電和光伏行業(yè)都經(jīng)歷了資本追捧到回歸業(yè)績(jī)的冷靜過(guò)程，行業(yè)格局和趨勢(shì)都逐漸明晰：鋰電行業(yè)巨頭效應(yīng)凸顯，訂單集中，從而掌握產(chǎn)業(yè)鏈話語(yǔ)權(quán)；光伏終端應(yīng)用增速不及預(yù)期，成本下降幅度有限，需要更多上游供應(yīng)鏈企業(yè)進(jìn)入以降低終端應(yīng)用價(jià)格。在這樣的行業(yè)背景下，更多的并購(gòu)整合發(fā)生在了一個(gè)恰當(dāng)?shù)钠鯔C(jī)之下，即上市公司期待用新能源資產(chǎn)帶來(lái)業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型，而中腰部上游玩家面臨競(jìng)爭(zhēng)希望能背靠資金實(shí)力雄厚的股東以備戰(zhàn)下一個(gè)產(chǎn)業(yè)周期，從而交易機(jī)會(huì)涌現(xiàn)。

另一個(gè)值得關(guān)注的賽道是碳纖維行業(yè)，盡管2022年只有3筆共計(jì)4.6億人民幣交易發(fā)生，但不同于鋰電和光伏行業(yè)是中國(guó)領(lǐng)先于全球的行業(yè)，碳纖維的生產(chǎn)長(zhǎng)期被海外巨頭壟斷。而2022年中復(fù)神鷹的科創(chuàng)板上市也標(biāo)志著中國(guó)碳纖維行業(yè)不僅突破了海外巨頭的技術(shù)封鎖，同時(shí)也實(shí)現(xiàn)了全產(chǎn)業(yè)鏈的全面自主化，且產(chǎn)品等級(jí)達(dá)到國(guó)際高端水平。碳纖維作為劃時(shí)代的新材料，在眾多領(lǐng)域有著無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)，隨著成本的逐步下降，逐漸從體育用品、汽車飾品等小眾領(lǐng)域拓展應(yīng)用到了硅料生產(chǎn)、汽車結(jié)構(gòu)件、建筑結(jié)構(gòu)件等大規(guī)模應(yīng)用領(lǐng)域，可以預(yù)期未來(lái)隨著國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈的全面開(kāi)花，更多的場(chǎng)景中碳纖維的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)將顯現(xiàn)。

（3）新能源汽車超預(yù)期增長(zhǎng)，帶動(dòng)汽車產(chǎn)業(yè)鏈加速轉(zhuǎn)型

據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2022年我國(guó)汽車總銷量達(dá)到了2,686萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)2.2%，是自2018年經(jīng)歷了三年負(fù)增長(zhǎng)后第二年實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。而新能源汽車銷量表現(xiàn)搶眼，在經(jīng)歷了2019-2020兩年低潮后，2021-2022年實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)，年銷量達(dá)到689萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)95.6%，也為汽車產(chǎn)業(yè)鏈注入了強(qiáng)心劑。

新能源汽車超預(yù)期增長(zhǎng)，帶動(dòng)汽車產(chǎn)業(yè)鏈加速轉(zhuǎn)型

根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2022年新工業(yè)領(lǐng)域下汽車制造和汽車零部件賽道的交易數(shù)量為31筆，交易金額324億元。

在這些交易案例中我們觀察到，汽車制造賽道的幾個(gè)案例分為兩大類：一類是集團(tuán)資源的整合，例如BMW收購(gòu)華晨寶馬25%股權(quán)以提高持股比例、百度收購(gòu)吉利持有的45%集度汽車股份以全資控股、長(zhǎng)安汽車收購(gòu)10%長(zhǎng)安新能源股份達(dá)到51%持股比例實(shí)現(xiàn)控股并表；另一類是具備資質(zhì)的舊產(chǎn)能騰籠換鳥(niǎo)迎來(lái)新股東，例如比亞迪收購(gòu)高端客車生產(chǎn)商西沃客車、AI廠商深藍(lán)科技收購(gòu)專用車生產(chǎn)商一汽凌河以落地自動(dòng)駕駛專用車制造產(chǎn)能、開(kāi)心汽車收購(gòu)微型電動(dòng)汽車品牌朋克電動(dòng)汽車以拓展制造業(yè)務(wù)、哪吒汽車收購(gòu)寧達(dá)汽車以獲得其新能源乘用車智慧工廠。

整車制造需要大體量資金投入。在2017-2019年間，眾多整車品牌涌現(xiàn)，不乏一些企業(yè)得到地方政府的支持，甚至取得了整車制造資質(zhì)，投資數(shù)十億甚至百億元建立起了自己的工廠。但擁有工廠僅是主機(jī)廠業(yè)務(wù)的一個(gè)環(huán)節(jié)，“造出車”到“賣出車”之間還有一整套的營(yíng)銷和服務(wù)體系需要建立，大量的入局者倒在了這個(gè)環(huán)節(jié)。而隨著部分新勢(shì)力突出重圍，汽車產(chǎn)業(yè)的格局逐漸明晰，發(fā)展趨勢(shì)也逐漸健康，資源開(kāi)始整合，未來(lái)也將出現(xiàn)更多的并購(gòu)交易。

此外，除了我們之前分析的鋰電相關(guān)產(chǎn)業(yè)的整合外，在汽車其他零配件的交易也頻繁發(fā)生，涵蓋底盤、轉(zhuǎn)向、車機(jī)電子、傳感器等眾多產(chǎn)品。我們認(rèn)為，汽車產(chǎn)業(yè)鏈正處于歷史性的轉(zhuǎn)型階段：一方面，在國(guó)內(nèi)汽車銷量增長(zhǎng)轉(zhuǎn)型停滯的兩到三年里，全產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)都面臨著巨大的資金壓力，中腰部以下的企業(yè)現(xiàn)金流吃緊，在仍有財(cái)務(wù)凈利潤(rùn)的情況下現(xiàn)金流大幅虧損，從而無(wú)法支持持續(xù)生產(chǎn)；另一方面，隨著新能源汽車逐步占據(jù)主導(dǎo)地位，汽車產(chǎn)品的整體結(jié)構(gòu)和技術(shù)路線將發(fā)生本質(zhì)變革，電氣化、智能化將成為必然趨勢(shì)，傳統(tǒng)機(jī)械傳動(dòng)和控制的結(jié)構(gòu)將逐步被線控技術(shù)取代，而智能網(wǎng)聯(lián)的浪潮將車載電子從一個(gè)娛樂(lè)系統(tǒng)升級(jí)為了中央智能大腦，產(chǎn)業(yè)鏈也將隨之變化。在這樣的轉(zhuǎn)型中，很大一部分的玩家將退出舞臺(tái)，而其投資巨大遺留的產(chǎn)能資產(chǎn)將發(fā)生交易流轉(zhuǎn)。

2. 一級(jí)市場(chǎng)退出面臨堰塞湖

（1）基金規(guī)模即將面臨的“馬爾薩斯停滯”

私募股權(quán)基金無(wú)論從規(guī)模和數(shù)量上都是由經(jīng)濟(jì)增速和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性共同決定的，而作為多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，私募股權(quán)基金在支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新、推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、提高直接融資比例方面同時(shí)也發(fā)揮了重要作用?？v觀中國(guó)私募股權(quán)基金發(fā)展歷史，自2015年政府主導(dǎo)“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”、資金面流動(dòng)性充裕等積極因素促成了私募股權(quán)市場(chǎng)爆發(fā)式增長(zhǎng)，使得我國(guó)私募股權(quán)基金募集規(guī)模、募集數(shù)量大幅上升。疫情前的私募股權(quán)市場(chǎng)盡管經(jīng)歷了資管新規(guī)、金融去杠桿等等調(diào)控手段，資金規(guī)模增速雖有所放低，但在互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、新能源等行業(yè)發(fā)展多點(diǎn)開(kāi)花的積極情緒下整體規(guī)模仍保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

然而，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性自2020年受到新冠疫情、中美貿(mào)易沖突、地緣政治危機(jī)等多重沖擊下蒙上一層陰霾。自2020年疫情以來(lái)，在經(jīng)濟(jì)基本面企穩(wěn)、政策支持有力情況下，股權(quán)募資市場(chǎng)回暖，疊加美聯(lián)儲(chǔ)等央行的財(cái)政刺激為市場(chǎng)帶來(lái)的充沛流動(dòng)性創(chuàng)造了短暫的繁榮在2021年形成了一波小高潮，并且在2022年受到疫情加劇、地緣政治危機(jī)等多重因素下全年私募股權(quán)基金存量進(jìn)一步保持增長(zhǎng)，即將達(dá)到14萬(wàn)億元的歷史新高。

根據(jù)中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年中國(guó)存續(xù)私募股權(quán)投資基金 31550 只，規(guī)模達(dá)到10.94萬(wàn)億元；2022 年新備案私募股權(quán)投資基金 3330 只，備案規(guī)模2445.58 億元。存續(xù)創(chuàng)業(yè)投資基金 19354 只，規(guī)模達(dá) 2.83 萬(wàn)億元；2022 年新備案創(chuàng)業(yè)投資基金 5395 只，備案規(guī)模 2020.00億元。

基金規(guī)模即將面臨的“馬爾薩斯停滯”

“馬爾薩斯停滯”本意是描述工業(yè)化前人口在生產(chǎn)與農(nóng)業(yè)時(shí)代生存資料實(shí)現(xiàn)匹配的關(guān)鍵過(guò)程。而工業(yè)革命、技術(shù)革命、全球化浪潮的帶來(lái)的紅利可以突破性地使經(jīng)濟(jì)體推動(dòng)邊際遞減曲線右移，將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率拉到一個(gè)更高水平，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)繁榮。同時(shí)，更高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率對(duì)應(yīng)著高收益率，不斷吸引資本大量進(jìn)入。但在技術(shù)發(fā)展、人口紅利穩(wěn)定或受到制約時(shí)，投資收益率逐漸遞減，經(jīng)濟(jì)發(fā)展與資本規(guī)模的作為生產(chǎn)與生存資料的基本要素將重新陷入到“陷阱”當(dāng)中。以此類比，自疫情以來(lái)，盡管2021年的全球性流動(dòng)性釋放為私募基金市場(chǎng)帶來(lái)了一波新的紅利，但在疫情反復(fù)波動(dòng)，“逆全球化”思想縈繞之際的2022年，疊加著市場(chǎng)上越來(lái)越多投資人對(duì)于基金規(guī)?！霸隽坎辉隼钡念檻]日漸成型，我國(guó)私募基金存量增速同比產(chǎn)生了下滑，并退回到了2020年疫情時(shí)的水平。

基金規(guī)模即將面臨的“馬爾薩斯停滯”

2018 年至 2021 年，私募股權(quán)及創(chuàng)業(yè)投資基金年度備案數(shù)量呈先降后增態(tài)勢(shì)。到2022年后，私募股權(quán)投資基金的備案規(guī)模進(jìn)一步減少，募資情況仍存在一定壓力。

基金規(guī)模即將面臨的“馬爾薩斯停滯”

另一方面，來(lái)自2015年的達(dá)摩克利斯之劍即將迎來(lái)它的落地之時(shí)——以傳統(tǒng)“5+2”投資期限計(jì)算，2015-2016年井噴的私募基金即將迎來(lái)清算退出潮，退出金額自2018年的4238億元快速增長(zhǎng)到2020年的7505億元，基金面臨結(jié)賬重要關(guān)頭。而一方面LP的回款需求與GP的DPI表現(xiàn)不佳的交叉困境導(dǎo)致退出成為難點(diǎn)，另一方面沒(méi)有新錢進(jìn)入導(dǎo)致基金無(wú)法拿回錢來(lái)持續(xù)投資均導(dǎo)致龐大的存量資金缺乏有效的流動(dòng)性，擁有巨大的蓄水能力但無(wú)法實(shí)現(xiàn)其應(yīng)帶來(lái)的資金循環(huán)功能，進(jìn)一步導(dǎo)致資本無(wú)法有效服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。在以退出作為核心指標(biāo)的2023年，基金LP、GP對(duì)于多元、有效的基金退出需求日益凸顯。

基金規(guī)模即將面臨的“馬爾薩斯停滯”

（2）多元、有效的基金退出需求日益凸顯

面對(duì)如此龐大的存量基金規(guī)模，如何將其通過(guò)合適的退出手段轉(zhuǎn)化為超額收益與本金回流逐漸成為了投資人的頭號(hào)難題。2021 年作為疫情恢復(fù)主旋律的一年，在流動(dòng)性推動(dòng)的影響下私募股權(quán)及創(chuàng)業(yè)投資基金項(xiàng)目退出項(xiàng)目數(shù)量 1.85 萬(wàn)個(gè)，平均持有期限 3.37 年，退出本金6441.80 億元，同比增長(zhǎng) 15.1%，實(shí)際退出金額 9527 億元，整體回報(bào)倍數(shù)為 1.48 倍，其中，以境內(nèi)上市方式退出本金822.97 億元，同比增長(zhǎng) 48.5%，整體回報(bào)倍數(shù)達(dá) 3.35 倍。

整體來(lái)看存續(xù)私募股權(quán)投資基金以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的退出方式最多，占所有退出次數(shù)的 30.5%。以境內(nèi)外上市方式退出回報(bào)倍數(shù)最高。截至 2021 年末，存續(xù)私募股權(quán)投資基金項(xiàng)目以境內(nèi)外上市方式實(shí)際退出金額 1.64 萬(wàn)億元，整體回報(bào)倍數(shù)達(dá) 2.94 倍，遠(yuǎn)高于其余退出方式回報(bào)倍數(shù)，也是作為PE/VC首選的退出方式。

1.IPO：作為國(guó)內(nèi)基金首選退出方式但窗口拐點(diǎn)將至，2022年上市難+回報(bào)表現(xiàn)不盡如人意

2022年全球市場(chǎng)延續(xù)動(dòng)蕩，中企境內(nèi)外上市總量 508 家，首發(fā)融資額約合人民幣 6,599.17 億元，同比分別下降 21.2%、22.9%。其中A股IPO公司共428家，同比下降18.3%。

多元、有效的基金退出需求日益凸顯

募資規(guī)模上，2022年A股募資規(guī)模創(chuàng)下新高達(dá)到5,868億元，但增速相比前兩年進(jìn)一步放緩。

多元、有效的基金退出需求日益凸顯

港股：IPO數(shù)量和募資金額均同比均產(chǎn)生了較大下滑，但中概股回港上市步伐加快，下半年市場(chǎng)快速升溫，港交所方面也積極優(yōu)化上市環(huán)境，放寬特專科技企業(yè)赴港上市條件，并推動(dòng)與境內(nèi)市場(chǎng)互聯(lián)互通。

多元、有效的基金退出需求日益凸顯

美股：中概股赴美上市更是處于低迷，整體活躍度處于歷史低位，仍在等待監(jiān)管措施落實(shí)全年共14家中企在美上市，包括尚乘數(shù)科、稀石電車新材料、美華國(guó)際醫(yī)療、奧斯汀光電科技、大健云倉(cāng)、悅商集團(tuán)、見(jiàn)知教育、金太陽(yáng)教育、盈喜集團(tuán)等，IPO數(shù)量創(chuàng)下新低。

從回報(bào)上來(lái)看，2022年A股IPO企業(yè)中，截止2022年底有121家企業(yè)自上市以來(lái)股價(jià)漲幅為正，307家企業(yè)自上市以來(lái)股價(jià)漲幅為負(fù)。由此可見(jiàn)，作為境內(nèi)上市退出回報(bào)最高的方式，境內(nèi)上市的整體回報(bào)在2022年受到了不小的沖擊，也進(jìn)一步導(dǎo)致了大量頭部機(jī)構(gòu)更加積極的尋找IPO市場(chǎng)以外的退出方式。

多元、有效的基金退出需求日益凸顯

2.主要市場(chǎng)參與方現(xiàn)狀及痛點(diǎn)

在IPO退出不及預(yù)期、其他退出方式未成氣候，中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)陷入“退出難”的境地。我們分析了市場(chǎng)主要參與方現(xiàn)狀，探討“主動(dòng)退出”匱乏的原因。

從資產(chǎn)供給方角度看

PE/VC目前普遍更重視募資、投資，而對(duì)退出關(guān)注度相對(duì)較低，鮮有機(jī)構(gòu)將退出作為“一把手工程”。我們看到不少投資機(jī)構(gòu)設(shè)立了投后部門、證券部門，以服務(wù)被投企業(yè)人才招聘、戰(zhàn)略發(fā)展、后續(xù)融資及上市等。然而，定期評(píng)估標(biāo)的退出可行性及收益率、主動(dòng)管理退出時(shí)機(jī)及方式的機(jī)構(gòu)并不多見(jiàn)。

公司核心決策人，如創(chuàng)始人、重要的早期股東、投資人董事們，往往以IPO為首要且唯一的目標(biāo)，而不愿通過(guò)并購(gòu)、轉(zhuǎn)讓老股等方式更早地“落袋為安”。

從資產(chǎn)需求方角度看

二級(jí)市場(chǎng)基金為二級(jí)市場(chǎng)重要參與方，也是PE/VC上市退出后的主要承接方。然而，公募基金與PE/VC在行業(yè)理解、資產(chǎn)配置、定價(jià)邏輯上存在錯(cuò)配，一二級(jí)估值倒掛屢見(jiàn)不鮮。

產(chǎn)業(yè)集團(tuán)為中國(guó)市場(chǎng)主要的并購(gòu)買家。產(chǎn)業(yè)并購(gòu)需要買家具備清晰的并購(gòu)戰(zhàn)略和執(zhí)行能力。由于PE/VC被投企業(yè)多為新經(jīng)濟(jì)公司，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)覆蓋有限，往往缺乏明確的戰(zhàn)略支持。同時(shí)受自身股價(jià)低迷及反壟斷影響，新經(jīng)濟(jì)巨頭并購(gòu)意愿目前受到較大抑制。

并購(gòu)基金在美國(guó)市場(chǎng)已建立成熟的發(fā)展路徑，占據(jù)PE/VC退出的半壁江山。國(guó)內(nèi)由于多重因素影響，并購(gòu)基金的發(fā)展始終處于起步探索階段。

S基金作為近兩年市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)，開(kāi)始逐步走進(jìn)資本市場(chǎng)視野。S基金給基金接續(xù)及退出帶來(lái)了新的解決方案。目前，S交易市場(chǎng)仍處于發(fā)展初期，交易方案、成功案例、中介機(jī)構(gòu)經(jīng)驗(yàn)均待進(jìn)一步累積。

從服務(wù)機(jī)構(gòu)的角度看

中國(guó)資本市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)主要服務(wù)企業(yè)融資需求，各券商、FA中并購(gòu)重組業(yè)務(wù)規(guī)模往往遠(yuǎn)不及融資業(yè)務(wù)，服務(wù)S交易的中介機(jī)構(gòu)更是少之又少。目前，投行在私募股權(quán)融資、上市等融資產(chǎn)品已建立了豐富的服務(wù)經(jīng)驗(yàn)、專業(yè)的服務(wù)能力，但對(duì)于并購(gòu)、S交易等產(chǎn)品仍有待積累。除了投行服務(wù)之外，律師、會(huì)計(jì)師、評(píng)估機(jī)構(gòu)等對(duì)于私募股權(quán)二級(jí)交易的經(jīng)驗(yàn)亦亟待積累，各項(xiàng)專業(yè)服務(wù)的產(chǎn)品化進(jìn)程剛剛開(kāi)啟。

3. 新經(jīng)濟(jì)換擋：互聯(lián)網(wǎng)巨頭降本為主，出手謹(jǐn)慎；硬科技大廠發(fā)力布局上下游，投資并購(gòu)熱度不減

互聯(lián)網(wǎng)巨頭降本為主，出手謹(jǐn)慎；硬科技大廠發(fā)力布局上下游，投資并購(gòu)熱度不減

過(guò)去數(shù)年，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們始終是中國(guó)新經(jīng)濟(jì)投資并購(gòu)市場(chǎng)的生力軍，這一群體內(nèi)部的交易量排名或許處于持續(xù)的動(dòng)態(tài)變化中，但其作為整體的強(qiáng)大影響力與統(tǒng)治力毋庸置疑。然而面對(duì)2022年的復(fù)雜局面，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們首當(dāng)其沖，投資并購(gòu)的腳步相較于2021年無(wú)一例外均大幅放緩，八家代表企業(yè)中降幅基本超過(guò)50%，部分甚至達(dá)到80%，總交易數(shù)降至21年的30%以下，投資數(shù)的驟降也從側(cè)面反映出過(guò)去持續(xù)高速增長(zhǎng)的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)所遇到的新挑戰(zhàn)。而另一方面，過(guò)去在投資并購(gòu)市場(chǎng)所受關(guān)注度較低的硬科技大廠卻保持了21年的投資強(qiáng)度，充當(dāng)起壓艙石的角色，與互聯(lián)網(wǎng)龍頭交易數(shù)的差距快速縮小，由昔日的二八開(kāi)轉(zhuǎn)變?yōu)?022年的四六開(kāi)。因此對(duì)于今年的新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)軍者，我們的關(guān)注點(diǎn)將不僅局限于互聯(lián)網(wǎng)巨頭，而是進(jìn)一步延伸，將硬科技龍頭們同樣納入分析的范疇。

（1）互聯(lián)網(wǎng)巨頭全線收縮

互聯(lián)網(wǎng)巨頭全線收縮

2022年，受到疫情反復(fù)、業(yè)務(wù)增長(zhǎng)放緩、股價(jià)表現(xiàn)不佳等多方面不利因素的影響，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們面臨著巨大的壓力與前所未有的挑戰(zhàn)。在這一宏觀環(huán)境下，投資并購(gòu)帶來(lái)的版圖擴(kuò)張不再是公司的主要目標(biāo)，收縮降本成為互聯(lián)網(wǎng)巨頭們的共識(shí)。因此，在業(yè)務(wù)層面，長(zhǎng)期無(wú)法盈利的創(chuàng)新虧損業(yè)務(wù)被一一叫停，資源向核心業(yè)務(wù)集中，而在投資層面，巨頭們的出手頻率大幅降低，面對(duì)投資并購(gòu)更加謹(jǐn)慎，也分化出了不同的投資思路：大部分互聯(lián)網(wǎng)巨頭選擇在過(guò)去擅長(zhǎng)的企服、AI、VRAR等科技領(lǐng)域之外，有意加注先進(jìn)制造為代表的“硬科技”領(lǐng)域，順應(yīng)時(shí)代潮流，也有部分巨頭選擇修煉內(nèi)功，鞏固已有優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)資源整合。

2022年互聯(lián)網(wǎng)巨頭中投資并購(gòu)交易數(shù)的前三甲分別為騰訊、小米、百度，但是相較于2021年頻繁出手的繁榮景象，三者在22年的交易數(shù)均下降到21年的1/3-1/2，投資節(jié)奏大幅放緩。

騰訊全年投資數(shù)僅為80余例，為近年內(nèi)的最低水平，值得注意的是，盡管騰訊的投資領(lǐng)域依舊覆蓋全面，但是在投資案例數(shù)大幅減少的前提下，文娛游戲等領(lǐng)域的投資快速縮水，而先進(jìn)制造、汽車等硬科技領(lǐng)域的投資數(shù)依然維持著去年的高基準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)了與騰訊傳統(tǒng)強(qiáng)勢(shì)投資領(lǐng)域（游戲、企服等）的平起平坐。

小米和百度則采取了類似的策略，均依托于自身優(yōu)勢(shì)，重點(diǎn)發(fā)掘符合國(guó)家導(dǎo)向的新工業(yè)賽道項(xiàng)目，尤其對(duì)汽車交通領(lǐng)域給予高度關(guān)注。百度作為中國(guó)自動(dòng)駕駛領(lǐng)域的先行者與領(lǐng)軍人，22年投資并購(gòu)的重點(diǎn)放在了汽車交通領(lǐng)域，年中收購(gòu)集度汽車剩余45%股份，實(shí)現(xiàn)100%控股，同時(shí)參投了全固態(tài)激光雷達(dá)解決方案提供商一徑科技、智能行車助手研發(fā)商億咖通、汽車智能駕駛系統(tǒng)供應(yīng)商格陸博科技等公司，深化汽車領(lǐng)域布局。小米首先聚焦于米家產(chǎn)業(yè)鏈的進(jìn)一步拓展，相繼投資了美高廚具、堯樂(lè)科技、之樂(lè)生活、甲智甲創(chuàng)等一系列智能家居、家用電器的相關(guān)企業(yè)，持續(xù)挖掘IoT領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)；其次針對(duì)一直關(guān)注的半導(dǎo)體、芯片、電子器件領(lǐng)域不斷加碼，參投微納核芯、芯能半導(dǎo)體、華源智信等公司；隨著造車計(jì)劃逐步落實(shí)，汽車產(chǎn)業(yè)鏈無(wú)疑是小米未來(lái)數(shù)年關(guān)注的重點(diǎn)，在22年也陸續(xù)參投速騰聚創(chuàng)、智綠chilye、輝羲智能等新能源汽車或自動(dòng)駕駛產(chǎn)業(yè)鏈公司。

字節(jié)則保持了一貫的風(fēng)格，在互聯(lián)網(wǎng)巨頭中并購(gòu)交易數(shù)最多、并購(gòu)占投資類型比例最大，接連收購(gòu)了多家文娛產(chǎn)業(yè)的內(nèi)容公司，包括漫畫閱讀平臺(tái)漫跡、二次元虛擬社交服務(wù)商波粒子等，作為字節(jié)核心業(yè)務(wù)的補(bǔ)充；另外字節(jié)在22年花費(fèi)100億左右并購(gòu)私立醫(yī)院美中宜和醫(yī)療，進(jìn)一步拓展自身“線上醫(yī)療+線下醫(yī)院”的醫(yī)療版圖。在其他行業(yè)分布上，字節(jié)側(cè)重于企服電商，在廣告收入放緩、電商業(yè)務(wù)接過(guò)發(fā)展大旗的轉(zhuǎn)換過(guò)程中，能對(duì)新增長(zhǎng)點(diǎn)產(chǎn)生積極效果的投資并購(gòu)將獲得更高的優(yōu)先級(jí)。

阿里與美團(tuán)投資節(jié)奏同樣放緩，并且在投資案例中呈現(xiàn)出相對(duì)清晰的投資主線。阿里分別以傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域企服和未來(lái)發(fā)力點(diǎn)新工業(yè)作為2個(gè)主要方向，持續(xù)加注東南亞在線購(gòu)物網(wǎng)站Lazada，領(lǐng)投Unity、喜屏傳媒、長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)、睿力集成等公司。美團(tuán)則聚焦于機(jī)器人與半導(dǎo)體領(lǐng)域，參投高仙機(jī)器人、未來(lái)機(jī)器人、智砹芯半導(dǎo)體、晶湛半導(dǎo)體等公司，加大在硬科技領(lǐng)域的投入。

B站和京東是互聯(lián)網(wǎng)巨頭中少有的未向新工業(yè)領(lǐng)域傾斜的選手，二者在22年選擇將資源投入自己安身立命的主營(yíng)業(yè)務(wù)中，增強(qiáng)在原有賽道的競(jìng)爭(zhēng)力。B站的投資并購(gòu)悉數(shù)集中在游戲與文娛兩大板塊，并購(gòu)了動(dòng)作類游戲研發(fā)商心源互動(dòng)、虛擬偶像制造商遷譽(yù)網(wǎng)絡(luò)，領(lǐng)投了《三體》動(dòng)畫的制作商藝畫開(kāi)天與B站自主培養(yǎng)的視頻自媒體日食記，圍繞自身生態(tài)選擇投資標(biāo)的。而京東在22年出手寥寥，次數(shù)僅為個(gè)位數(shù)，但其中包含了90億元收購(gòu)德邦快遞、收購(gòu)中國(guó)物流資產(chǎn)等重量級(jí)并購(gòu)案例，均是為了發(fā)揮彼此間的協(xié)同效應(yīng)，提升物流效率，鞏固京東核心電商零售業(yè)務(wù)的護(hù)城河。

（2）硬科技大廠逆勢(shì)而為

硬科技大廠逆勢(shì)而為

在互聯(lián)網(wǎng)巨頭之外，諸多硬科技大廠作為 “新勢(shì)力”成為中國(guó)新經(jīng)濟(jì)投資并購(gòu)市場(chǎng)中不容小覷的參與者。事實(shí)上，這些大廠都成名已久、體量龐大，稱其為“新勢(shì)力”，是因?yàn)樵?022年經(jīng)濟(jì)下行的宏觀背景下，其中的代表性企業(yè)逆勢(shì)而為，投資力度與2021年持平，有些甚至不降反升，在風(fēng)雨飄搖的市場(chǎng)環(huán)境下顯得格外醒目，在互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)增速放緩、互聯(lián)網(wǎng)巨頭投資業(yè)務(wù)全線收縮的情況下，硬科技大廠成為投資并購(gòu)市場(chǎng)新一極的藍(lán)圖無(wú)疑惹人遐思。在當(dāng)前的環(huán)境下，半導(dǎo)體、新能源、新材料、汽車產(chǎn)業(yè)鏈等全局視角下的熱門賽道本就是大廠們擅長(zhǎng)的領(lǐng)域，因此同樣是其投資并購(gòu)時(shí)最受青睞的選擇，而圍繞硬科技投資布局也將是后續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)的主旋律。

比亞迪是2022年最為活躍的硬科技大廠之一，全年出手20余次，相較于2021年增長(zhǎng)數(shù)倍，其中既有收購(gòu)高檔客車制造商西沃客車的橫向投資，也包含了Lidar龍頭速騰聚創(chuàng)、纖維板研發(fā)商盛新鋰能、高端光學(xué)鏡頭生產(chǎn)商長(zhǎng)步道等上游企業(yè)的縱向投資。一方面比亞迪亮眼的全年業(yè)績(jī)成為其頻繁出手的有力保障，2022年比亞迪全年乘用車銷量超過(guò)180萬(wàn)輛，在國(guó)內(nèi)乘用車中位居第一，同比增長(zhǎng)200%以上，成為為數(shù)不多實(shí)現(xiàn)年度銷量KPI的車企之一，同時(shí)凈利潤(rùn)水平達(dá)到歷史高點(diǎn)，一枝獨(dú)秀的業(yè)務(wù)情況為同樣逆勢(shì)增長(zhǎng)的投資并購(gòu)活動(dòng)提供了底氣；另一方面比亞迪強(qiáng)調(diào)對(duì)核心技術(shù)與供應(yīng)鏈的掌控，對(duì)三電技術(shù)的技術(shù)積累也使其有信心成為全球首家宣布停止生產(chǎn)燃油車的企業(yè)，22年12月，比亞迪發(fā)布高端汽車品牌仰望，同樣證明其野心不止于此，這就要求其對(duì)新技術(shù)保持敏銳、對(duì)創(chuàng)新持續(xù)追求，因此在半導(dǎo)體、關(guān)鍵元器件、新材料等領(lǐng)域的投資布局便顯得格外關(guān)鍵。

華為2022年的投資節(jié)奏相對(duì)放緩，相較21年投資案例減少一半左右，但是其重點(diǎn)布局半導(dǎo)體、新能源、新材料的投資策略未發(fā)生改變。半導(dǎo)體領(lǐng)域華為旗下的哈勃投資參投了天域半導(dǎo)體、睿芯微電子、縱慧芯光等一系列明星項(xiàng)目，而新能源上更是分別領(lǐng)投了固態(tài)鋰電池和鈉電池的龍頭衛(wèi)藍(lán)新能、中科海納，進(jìn)一步完善了對(duì)于電池領(lǐng)域各技術(shù)路線的覆蓋。

科大訊飛在所列的科技大廠中相對(duì)低調(diào)，但其22年在投資并購(gòu)上交出了一份亮眼的成績(jī)單，出手投資近20起，行業(yè)覆蓋廣泛，既有主要業(yè)務(wù)上聯(lián)系緊密的機(jī)器人、AI、半導(dǎo)體、企服等科技領(lǐng)域，又在醫(yī)療、體育等方面不斷嘗試，分別投資了創(chuàng)新藥開(kāi)發(fā)企業(yè)費(fèi)米子科技和私教服務(wù)平臺(tái)樂(lè)途健身。而科大訊飛的獨(dú)特之處在于其受益于中科大的孵化，與以中科大為中心的產(chǎn)學(xué)研合作體系淵源頗深、關(guān)系密切，而安徽傾力打造的“科大硅谷”等產(chǎn)業(yè)集聚地也在不斷吸引科技企業(yè)落地，因此由中科大成果轉(zhuǎn)化而來(lái)或蒙蔭于相關(guān)孵化體系的優(yōu)質(zhì)企業(yè)背后也常常能看到科大訊飛的身影，例如22年其投資的聆思科技、仁潔智能、乘翎微電子等公司均呈現(xiàn)出相應(yīng)的特點(diǎn)。22年中科大又推出了“鯤鵬計(jì)劃”，以此加速科研成果轉(zhuǎn)化的速度，從合肥市到安徽省的各層級(jí)同樣在大力推動(dòng)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新、建設(shè)新興產(chǎn)業(yè)科技園，伴隨著安徽成為創(chuàng)新高地，科大訊飛無(wú)疑能近水樓臺(tái)先得月，在投資并購(gòu)市場(chǎng)擁有更多機(jī)會(huì)。

寧德時(shí)代在2021年一舉加冕為“寧皇”，市值一度高達(dá)1.6萬(wàn)億，風(fēng)光無(wú)兩，在投資并購(gòu)市場(chǎng)上也是頻頻出手，達(dá)到30余宗。22年其在動(dòng)力電池領(lǐng)域面臨更加嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)、起伏波動(dòng)的上游原材料價(jià)格，腹背受敵之下投資腳步有所放緩，出手次數(shù)降至10余次，關(guān)注標(biāo)的主要以電池為核心進(jìn)行延展，最上游的礦采環(huán)節(jié)收購(gòu)了時(shí)代新能源礦業(yè)，電池供應(yīng)鏈上投資了碳負(fù)極生產(chǎn)商?hào)|恒新能源、鋰電正極材料生產(chǎn)商升華新材、鋰電銅箔生產(chǎn)商華創(chuàng)新材等，電池下游應(yīng)用中，新能源汽車一側(cè)涉及滑板底盤研發(fā)商壁虎科技、充電站研發(fā)商時(shí)代星云科技，并入股奇瑞集團(tuán)，而在儲(chǔ)能一側(cè)包括了德蘭明海、時(shí)代永福、啟源芯動(dòng)力等明星企業(yè)，其覆蓋整車、動(dòng)力電池、出行、儲(chǔ)能、充換電等領(lǐng)域的投資版圖已然初具規(guī)模。

最后，以上汽、廣汽、北汽等為代表的車企是硬科技大廠中不容忽視的一環(huán)。如前文所說(shuō)，當(dāng)前汽車產(chǎn)業(yè)面臨著百年新變局，電動(dòng)化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化的浪潮席卷全球，為中國(guó)真正實(shí)現(xiàn)汽車強(qiáng)國(guó)的目標(biāo)提供了絕佳的機(jī)遇，而中國(guó)主流車企作為這一趨勢(shì)下的先行者、領(lǐng)軍人，在自身的努力之外，同樣尋求通過(guò)投資并購(gòu)的途徑突破底層技術(shù)、增強(qiáng)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，其中上汽、廣汽、北汽三家最具有代表性。它們的投資分布符合“新三化”的發(fā)展導(dǎo)向：在智能化/網(wǎng)聯(lián)化的方向上，（1）關(guān)注自動(dòng)駕駛算法，例如北汽領(lǐng)投主線科技、廣汽領(lǐng)投文遠(yuǎn)知行、上汽投資宏景智駕，（2）注重自動(dòng)駕駛產(chǎn)業(yè)鏈零部件企業(yè)的布局，從激光雷達(dá)廠商速騰聚創(chuàng)、一徑科技到車規(guī)級(jí)芯片芯馳半導(dǎo)體、旗芯微無(wú)所不包，（3）同時(shí)以如祺出行、享道出行為代表的智能出行平臺(tái)也是車企們感興趣的投資標(biāo)的；而在電動(dòng)化一側(cè)，分散自身對(duì)于上游單一電池供應(yīng)商的依賴性是車企電動(dòng)化轉(zhuǎn)型的重中之重，因此欣旺達(dá)動(dòng)力電池、瑞浦能源等電池供應(yīng)商背后往往會(huì)出現(xiàn)多家車企的身影，同時(shí)鋰電池回收再處理這一細(xì)分領(lǐng)域得到了車企們一致的關(guān)注，時(shí)代中能、金晟金屬、金凱循環(huán)等鋰電池回收處理服務(wù)商均得到了各大車企的相應(yīng)支持。縱觀汽車與交通出行領(lǐng)域的主要環(huán)節(jié)，主流車企幾乎無(wú)處不在，敏銳而細(xì)致地甄選出具備潛力的候選者并以投資并購(gòu)的形式參與其中，這份熱情將伴隨汽車行業(yè)新變革的滾滾浪潮加以持續(xù)。

五、新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)趨勢(shì)判斷：科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市公司未來(lái)可期，半導(dǎo)體、新能源方向仍是并購(gòu)重點(diǎn)

1. 科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板未來(lái)可期：數(shù)量、企業(yè)性質(zhì)、政策支持三重加成

2022年，A股上市公司共424家，其中創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板分別達(dá)到148、123家，合計(jì)占比64%左右，融資額分別為1795億、2517億，同比增速均超過(guò)20%，接近A股總募資額的3/4，相較21年占比提升近10個(gè)百分點(diǎn)，可見(jiàn)注冊(cè)制推行后科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板上市公司正在成為A股中越發(fā)重要的組成部分。

同時(shí)受益于二者立足于科技創(chuàng)新企業(yè)、創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的定位，其中的上市公司具備鮮明特點(diǎn)：一方面創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板中包含了眾多科技細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，其在自身賽道中掌握核心技術(shù)，具備強(qiáng)勁競(jìng)爭(zhēng)力，但普遍業(yè)務(wù)面偏窄，如何拓展、如何成長(zhǎng)是這些上市公司關(guān)注的命題，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的橫向發(fā)展與產(chǎn)業(yè)的縱向深入成為更多企業(yè)選擇的答案；另一方面科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板天然具有行業(yè)優(yōu)勢(shì)，企業(yè)往往與當(dāng)前中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)中的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的具備更緊密的相關(guān)性與更顯著的產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)，尤其是針對(duì)新工業(yè)、TMT 、醫(yī)療健康等領(lǐng)域，這一現(xiàn)象更加明顯，專題中所示的硬科技大廠便是典型代表，在順應(yīng)時(shí)代發(fā)展的東風(fēng)下，它們?cè)诓①?gòu)市場(chǎng)逐漸扮演起過(guò)去十年互聯(lián)網(wǎng)巨頭們的角色，而這種演進(jìn)不會(huì)停歇，更不會(huì)僅僅局限于現(xiàn)有的玩家。

最后，政策端的不斷改進(jìn)為科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市公司的并購(gòu)交易提供了保障，更加高效便捷的并購(gòu)重組機(jī)制被逐步建立。2021年滬深交易所頒布的《重組審核規(guī)則》推出了“小額快速”審核渠道，為上市公司不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的并購(gòu)交易提供了綠色通道，這與并購(gòu)市場(chǎng)本身小額化的趨勢(shì)相輔相成。

因此在數(shù)量、企業(yè)性質(zhì)、政策支持三方面的加成之下，數(shù)量更多、資金體量更大、實(shí)力更雄厚的科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市公司將更樂(lè)于通過(guò)并購(gòu)交易來(lái)加深或拓寬業(yè)務(wù)，從冰山之下顯露，由此成為新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)中無(wú)可替代的關(guān)鍵參與者。

2. 工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)進(jìn)入深水區(qū)，更多產(chǎn)業(yè)鏈上游并購(gòu)增加，產(chǎn)業(yè)鏈巨頭的觸角將伸向海外

能源變革已經(jīng)成為下一個(gè)長(zhǎng)達(dá)十余年甚至數(shù)十年的周期的核心要點(diǎn)，而在這個(gè)階段的早期，我國(guó)已經(jīng)在鋰電和光伏等領(lǐng)域走在了世界的前列。但從另一個(gè)角度來(lái)看，工業(yè)基礎(chǔ)的升級(jí)，諸如自動(dòng)化、數(shù)字驅(qū)動(dòng)、工業(yè)4.0等要素，中國(guó)仍然落后于歐美工業(yè)大國(guó)，甚至落后很多，西門子、艾默生、羅克韋爾、IBM、達(dá)索等一眾海外巨頭早已在中國(guó)的工業(yè)自動(dòng)化和數(shù)字化領(lǐng)域占據(jù)了絕對(duì)份額。中國(guó)工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)之路任重道遠(yuǎn)。展望未來(lái)，我們認(rèn)為：

（1）機(jī)械設(shè)備領(lǐng)域：隨著國(guó)產(chǎn)優(yōu)勢(shì)行業(yè)的全球地位進(jìn)一步夯實(shí)，國(guó)內(nèi)的產(chǎn)業(yè)鏈巨頭將逐步實(shí)現(xiàn)上游所有環(huán)節(jié)的全面技術(shù)內(nèi)化和生產(chǎn)國(guó)產(chǎn)化，例如高鐵、航天、新能源整車、鋰電、光伏等領(lǐng)域，更多的核心部件大型制造設(shè)備研發(fā)生產(chǎn)商將投靠產(chǎn)業(yè)鏈巨頭，或加入轉(zhuǎn)型中的上市公司體系，在資本和資源的助力下加速成長(zhǎng)。

（2）新能源領(lǐng)域：鋰電在汽車領(lǐng)域的滲透將進(jìn)一步增長(zhǎng)，但鋰電產(chǎn)業(yè)鏈格局已經(jīng)相對(duì)明晰，未來(lái)的頭部對(duì)中腰部廠商的整合將增加。而在光伏領(lǐng)域，下游應(yīng)用需要等待上游成本的快速下降，類似2017-2019年的新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈格局變化，在總量增速不快的情況下，終端產(chǎn)品的巨頭地位將確立，而上游的供應(yīng)商將加速進(jìn)入并形成價(jià)格戰(zhàn)，因而并購(gòu)交易仍以小體量整合為主，甚至不排除顛覆性技術(shù)出現(xiàn)導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈迅速迭代的可能。

（3）汽車領(lǐng)域：雖然國(guó)內(nèi)汽車的總銷量增長(zhǎng)基本停滯，但新能源的替代是加速的，同時(shí)也帶動(dòng)汽車產(chǎn)品向電氣化、智能化轉(zhuǎn)型，汽車工業(yè)也將從原來(lái)的機(jī)械化向全自動(dòng)化、數(shù)字化轉(zhuǎn)型。更多主機(jī)廠、電池廠和Tier1將開(kāi)始逐步布局全線控、一體化底盤、數(shù)字座艙等關(guān)鍵技術(shù)，在短期內(nèi)避免類似芯片短缺的供應(yīng)鏈掣肘，在長(zhǎng)期避免類似新能源汽車顛覆傳統(tǒng)主機(jī)廠的行業(yè)變革淘汰。

在眾多重資產(chǎn)或重人力的制造業(yè)領(lǐng)域，中國(guó)已經(jīng)在全球領(lǐng)先；但重研發(fā)或重積累的科技類產(chǎn)品領(lǐng)域，我們還亟待孵化培育出能實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代甚至走出國(guó)門的標(biāo)桿企業(yè)。核心技術(shù)和核心組件的研發(fā)路徑漫長(zhǎng)、前期投入大，導(dǎo)致大量創(chuàng)業(yè)企業(yè)前期現(xiàn)金流壓力大，經(jīng)常在產(chǎn)品商業(yè)化量產(chǎn)之前就半途夭折。而這個(gè)過(guò)程中，不同于消費(fèi)品創(chuàng)業(yè)路徑，來(lái)自產(chǎn)業(yè)鏈巨頭的資源加持價(jià)值是遠(yuǎn)高于財(cái)務(wù)投資人的資本支持的。上市公司也期待在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)或優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)之外提前進(jìn)行轉(zhuǎn)型布局，產(chǎn)業(yè)鏈上游的核心先進(jìn)技術(shù)的早期創(chuàng)業(yè)公司就是不錯(cuò)的選擇，上市公司在提供資金支持之外，還可以提供業(yè)務(wù)傾斜支持和產(chǎn)品應(yīng)用指引。

而令人振奮的現(xiàn)象是，以半導(dǎo)體工業(yè)為代表的產(chǎn)業(yè)頭部企業(yè)不僅在支持國(guó)產(chǎn)替代研發(fā)團(tuán)隊(duì)，也在積極整合海外優(yōu)秀技術(shù)，從而為我所用。例如錫產(chǎn)微芯超百億收購(gòu)全球頭部移動(dòng)基站射頻半導(dǎo)體企業(yè)荷蘭Ampleon公司、炬光科技3.5億元收購(gòu)全球領(lǐng)先的顯示面板修復(fù)設(shè)備、泛半導(dǎo)體光學(xué)檢測(cè)設(shè)備提供商韓國(guó)COWIN DST公司，更多的出海并購(gòu)也將幫助我國(guó)工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)加快腳步。

3. 以主動(dòng)退出為勝負(fù)手，構(gòu)建成熟的私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)生態(tài)

過(guò)去20年，中國(guó)波瀾壯闊的創(chuàng)業(yè)史告一段落，已然進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展和共同富裕的新階段。20年的新經(jīng)濟(jì)創(chuàng)業(yè)和投資超高速發(fā)展在私募股權(quán)市場(chǎng)，既成就了諸多創(chuàng)業(yè)公司與投資機(jī)構(gòu)的財(cái)富故事，也同樣留下了一些退出難題。而重投輕退是年輕熱血的中國(guó)資本市場(chǎng)在發(fā)展過(guò)程中必然經(jīng)歷的階段。如今，如何消解疏通一級(jí)市場(chǎng)的退出“堰塞湖”，是屬于我們這個(gè)行業(yè)的供給側(cè)難題。我們?cè)凇禤E VC行業(yè)激蕩二十年，主動(dòng)退出時(shí)代大幕拉開(kāi)》一文中對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)退出的現(xiàn)狀與進(jìn)行了詳盡的分析，歡迎各位閱讀。

回歸本質(zhì)，對(duì)于私募股權(quán)基金而言什么是一筆好的退出？我們認(rèn)為從GP/LP視角考慮，理想的退出需要充分利用多種退出方式，退得快（DPI>1是一個(gè)門檻）且干凈，即盡早實(shí)現(xiàn)“落袋為安”，避免后續(xù)不確定性。而從機(jī)構(gòu)角度看，好的退出還需要服務(wù)于基金的長(zhǎng)期發(fā)展，通過(guò)退出為L(zhǎng)P帶來(lái)理想回報(bào)，獲得下一期基金投資，實(shí)現(xiàn)正循環(huán)。而以目前的情況來(lái)看，在A股IPO作為私募基金主要退出途徑的大趨勢(shì)下，創(chuàng)投基金無(wú)法復(fù)刻昔日獨(dú)角獸行情，通過(guò)巨額超額收益分?jǐn)偲渌?xiàng)目的成本，而成長(zhǎng)性基金進(jìn)入價(jià)格往往與IPO價(jià)格相差無(wú)幾，“上市就虧”反而成了當(dāng)前投資人面對(duì)所投企業(yè)敲鐘后的一大顧慮。由此可見(jiàn)，投資人在退出清算時(shí)不但要考慮資金成本，如何確定、消化掉投資輪次對(duì)應(yīng)“估值成本”是當(dāng)前投資人的一大核心課題。

退出路徑上，在前文中我們分析到不少企業(yè)仍通過(guò)以并購(gòu)為主的退出方式在新工業(yè)、TMT等行業(yè)中大展拳腳，通過(guò)業(yè)務(wù)整合、資源對(duì)接的方式實(shí)現(xiàn)了主動(dòng)退出。由此可見(jiàn)，在經(jīng)濟(jì)下行、二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)不佳的大環(huán)境下，如何主動(dòng)擁抱并購(gòu)，構(gòu)建成熟的私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)生態(tài)是GP/LP/創(chuàng)業(yè)者三方共同推進(jìn)的話題。而除了GP/LP為核心角色之外，專業(yè)第三方機(jī)構(gòu)，如評(píng)估機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師、律師、財(cái)務(wù)顧問(wèn)和券商等戲份一樣必不可少，為退出行為提出指引，共同促進(jìn)投資-退出-再投資良性循環(huán)。

4. 新經(jīng)濟(jì)巨頭雙輪驅(qū)動(dòng)，互聯(lián)網(wǎng)巨頭呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象，硬科技大廠投資并購(gòu)動(dòng)力依舊強(qiáng)勁

2022年導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)巨頭們?cè)馐軟_擊的消極宏觀因素在逐漸褪去，國(guó)內(nèi)疫情政策優(yōu)化，美聯(lián)儲(chǔ)加息逐步放緩，全球流動(dòng)性緊縮臨近尾聲，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇迎來(lái)曙光，飽受抑制的消費(fèi)雖難以迅速恢復(fù)至昔日水平，卻足以為主要業(yè)務(wù)面向C端的互聯(lián)網(wǎng)巨頭們帶來(lái)暖意。政策層面，一方面中概股審計(jì)問(wèn)題得到解決，退市風(fēng)險(xiǎn)基本消除，另一方面國(guó)內(nèi)對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的整改告一段落，23年1月央行透露14家平臺(tái)企業(yè)金融業(yè)務(wù)專項(xiàng)整改已經(jīng)基本完成，22年底中央印發(fā)的《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022－2035 年）》中提出要支持線上線下商品消費(fèi)融合發(fā)展、培育“互聯(lián)網(wǎng)+社會(huì)服務(wù)”新模式、促進(jìn)共享經(jīng)濟(jì)等消費(fèi)新業(yè)態(tài)，后續(xù)又多次強(qiáng)調(diào)數(shù)字經(jīng)濟(jì)的重要性，以上表態(tài)均釋放出積極的政策信號(hào)。在業(yè)務(wù)恢復(fù)在即、政策壓力緩解的雙重利好下，互聯(lián)網(wǎng)巨頭得以重整旗鼓，在投資并購(gòu)市場(chǎng)上重新煥發(fā)活力。

同時(shí)，硬科技大廠2023年在投資并購(gòu)方面將依舊保持高昂的熱情，一方面中國(guó)的硬科技發(fā)展之路剛剛踏上征途，如前文所述，無(wú)論是能源革命還是工業(yè)信息化改造都仍需要以十年為單位去積累與沉淀，長(zhǎng)路漫漫決定了江山代有才人出，投資并購(gòu)的機(jī)會(huì)層出不窮，對(duì)于已經(jīng)完成原始積累的龍頭，以投資并購(gòu)的形式進(jìn)軍某一領(lǐng)域相較于從頭起步更具有性價(jià)比；另一方面競(jìng)爭(zhēng)在加劇，新技術(shù)快速迭代，硬科技大廠需要投入更多的資源通過(guò)投資并購(gòu)的形式完成產(chǎn)業(yè)鏈整合與技術(shù)的快速消化，以確保自身的優(yōu)勢(shì)地位。因此，對(duì)于走在潮頭的硬科技大廠，投資并購(gòu)既是一種優(yōu)點(diǎn)明確的自發(fā)行動(dòng)，又是殘酷環(huán)境下外界迫使龍頭采取的必然之舉。

（本文完）

數(shù)字時(shí)氪后臺(tái)（微信ID： digital36kr ）、36氪Pro后臺(tái)（微信ID：krkrpro）、漢能投資集團(tuán)后臺(tái)（微信ID：TheHinaGroup）,回復(fù)關(guān)鍵詞「并購(gòu)」，即可獲取2022年度并購(gòu)報(bào)告整合版。