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本期導讀：一邊是退出難，一邊是募資難，LP也是如此。一沒有新錢進入，二退出遇困，無法拿回錢來持續(xù)投資，如此循環(huán)。在實際壓力面前，母基金也需創(chuàng)新和改變，不僅是策略，衡量GP的指標也需要重新構建。同時，對于母基金本身，存續(xù)期也正面臨延期局面。作者丨深深2018年以來，資管新規(guī)、新冠疫情等多方力量匯聚，一級市場面臨空前的挑戰(zhàn)，一方面是募資難題，另一方面是退出壓力。而從資金端來看，國資和引導基金則承載了市場上大部分出資重任，但國資和政府屬性也使其對GP有更嚴格的要求，對于GP來講，大錢也并不好拿。另一方面，大量引導基金進入退出期或即將進入退出期，而退出問題卻成為橫亙在母基金與GP之間的關鍵問題，尤其是國資和引導基金。在實際壓力面前，母基金也需創(chuàng)新和改變，不僅是策略，衡量GP的指標也需要重新構建。同時，對于母基金本身，存續(xù)期也正面臨延期局面。9月30日，廣百股份發(fā)布關于延長廣州國資國企創(chuàng)新投資基金存續(xù)期限的公告，廣百股份參與投資的廣州國資國企創(chuàng)新投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“國資創(chuàng)新基金”）存續(xù)期已于 2022 年 8 月到期。根據(jù)國資創(chuàng)新基金整體運行情況，基金管理人向合伙人提請延長存續(xù)期限。該公司已審議通過，同意在工商登記層面上變更廣州國資國企創(chuàng)新基金合伙期限為長期，在基金運營層面上延長基金存續(xù)期至2028年8月11日。據(jù)悉，國資創(chuàng)新基金于2016年8月11日成立，基金規(guī)模為 26.1 億元，目標規(guī)模200億元人民幣。根據(jù)公告，此次延長國資創(chuàng)新基金存續(xù)期限事項不涉及新增投資。即為延長退出期。
退出難，母基金延長存續(xù)期
FOFWEEKLY根據(jù)工商信息梳理，自2016年9月至2022年5月份，國資創(chuàng)新基金出資近30筆，投資了晨壹投資、紅杉中國、中金資本、廣汽資本、鼎暉投資、XVC等機構。對于此次國資創(chuàng)新基金存續(xù)期延長，廣百股份表示：1.本次延長國資創(chuàng)新基金存續(xù)期限有利于為公司創(chuàng)造可持續(xù)的現(xiàn)金分紅。2.國資創(chuàng)新基金部分已投項目暫未退出，本次延長國資創(chuàng)新基金存續(xù)期限可以使項目未來尋求合適的時機和方式退出，從而保障合伙人利益。3、國資創(chuàng)新基金未來將進一步服務廣州以及廣州國企，服務實體經(jīng)濟，國資創(chuàng)新基金續(xù)期 6 年能夠更好服務廣州產(chǎn)業(yè)發(fā)展及提升基金收益，有利于公司繼續(xù)利用國資系統(tǒng)優(yōu)勢企業(yè)在產(chǎn)業(yè)投資方面的經(jīng)驗，把握投資機會，提升多元化投資收益水平。退出或流動性困境是一級市場，尤其是國資和引導基金當前以及未來面臨的問題。如今市場的整體影響逐漸輻射到母基金身上，除了退出難延長存續(xù)期以外，母基金策略轉變背后，也是市場整體現(xiàn)狀的體現(xiàn)。今年7月份，中山市人民政府辦公室印發(fā)中山市高質量發(fā)展母基金管理辦法，辦法表示：母基金由原中山市科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導基金更名并主要按市場化方式運作的政策性、引導性基金，自更名之日起存續(xù)期為15年，到期后根據(jù)實際情況可以延期。根據(jù)2018年發(fā)布的《中山市科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導基金管理辦法》，更名前母基金存續(xù)期為10年，可根據(jù)需要延長2年。中山市高質量發(fā)展母基金在存續(xù)期內做了新的調整，并延長了存續(xù)期到15年。此外，2021年，中山市人民政府辦公室印發(fā)的《中山市科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導基金管理辦法補充規(guī)定》中提出，在現(xiàn)行《中山市科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導基金管理辦法》（中府辦〔2018〕24號）的基礎上，增加直接投資形式。現(xiàn)狀面前，創(chuàng)新和改變不僅是GP打造競爭力的必備方向，母基金，也同樣需要轉變。2018年開始，資管新規(guī)、新冠疫情、全球經(jīng)濟低靡等多股強大的力量恰巧罕見地匯聚在一起，掀起了中國私募股權行業(yè)的一場“完美風暴”。在多方環(huán)境疊加影響下，一級市場面臨空前的挑戰(zhàn)，一方面是募資難題，另一方面是退出壓力。一邊是退出難，一邊是募資難，對于LP也是如此。一沒有新錢進入，二退出遇困，無法拿回錢來持續(xù)投資，如此循環(huán)。盡管今年以來，各地引導基金遍地開花，動則百億的引導基金頻繁設立，但業(yè)內人士坦言，實際落地與眼前的繁榮依然有很大差距。募資難、投資難、退出難成為行業(yè)普遍現(xiàn)象，市場出清加速，也倒逼機構加速進化，提升核心能力。需求使然，S基金等對退出和流動性有所補充的方式被寄予厚望。
退出困境如何破解？
隨著市場需求及政策的不斷推動，S市場熱度持續(xù)高漲。FOFWEEKLY通過梳理發(fā)現(xiàn)，多家頭部機構今年開始陸續(xù)進入S市場，牽頭設立S基金，或參與S交易，為市場增加專業(yè)買方的同時，也引入了新的變量。此前，中國證監(jiān)會市場監(jiān)管二部主任王建平出席活動時曾介紹：截至今年8月底，預計新設S基金超過500億元。然而，對于火熱的S市場來講，輿論的熱度并未打消買方的謹慎情緒，真正入場的交易者與觀望者之間的比例依然存在較大懸殊，交易體量上也并未呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。究其原因，國內二手份額交易市場畢竟處于早期階段，未形成完整的、安全的、系統(tǒng)性的交易流程，成功且賺錢的交易案例屈指可數(shù)，在龐大的賣方需求下，催生出系統(tǒng)性的交易機會。而真正的買方依然較少，尤其是專業(yè)的買方，且沒有足夠規(guī)模的錢持續(xù)進入市場。因此，當前的S市場依然缺乏專業(yè)的買方、足夠體量的資金、相對完善的基礎設施與環(huán)境，但不可否認的是，對S基金感興趣的參與者正在大幅增長，不僅是需求使然，還有對機會的判斷。與此同時，政策和監(jiān)管層的不斷關注，也將對S市場的完善形成有利的推動。中國證監(jiān)會市場監(jiān)管二部主任王建平公開表示：“證監(jiān)會下一步將從大力培育專業(yè)化私募股權二級市場機構投資者，支持區(qū)域性股權市場與各類機構加強合作等方面做好工作?！?/p>而北京、上海S基金交易所陸續(xù)設立，有效地補充了S市場交易價格不透明問題，盡管當前，交易所整體的交易量不大，且采用交易所掛牌交易的效率要遠低于市場交易的效率，但交易所的存在，將使得合規(guī)性和交易安全性有所保障。在今年，S基金不僅僅是輿論上的熱度，底層邏輯是市場對流動性寄予的厚望。近兩年，為了拓寬私募股權基金的退出渠道，政策和監(jiān)管層持續(xù)發(fā)力，地方政策緊跟其后，多地明確提出支持S市場發(fā)展。此外，引導基金也逐步探索將S加入投資策略當中，PSD 正在成為主流。同時，7月8日，證監(jiān)會啟動私募股權創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票試點（以下簡稱“實物分配股票試點”），以此來探索和擴充LP的退出渠道。具體來看，本次試點工作中，私募股權創(chuàng)投基金向投資者分配的須是所持有上市公司首次公開發(fā)行前的股份。私募股權創(chuàng)投基金是上市公司控股股東、實際控制人、第一大股東(含一致行動人)，持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有關規(guī)則或者承諾不得減持，持有上市公司股份涉及質押、凍結、司法拍賣，或者存在違法違規(guī)行為等情形的，不得參與試點。投資者是該上市公司的實際控制人、控股股東、第一大股東(含一致行動人)，是該上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員，或者不具備證券市場投資資格等情形的，私募股權創(chuàng)投基金不得向其分配股票。有意向參與試點且符合條件的私募基金管理人可在充分論證的基礎上向基金業(yè)協(xié)會提出試點申請及具體操作方案。在多位業(yè)內人士看來，此舉在提高退出效率的同時，還能保障眾多LP的投資權益，此外，保持資本市場的流動性和穩(wěn)定性，在支持科技創(chuàng)新和服務實體經(jīng)濟方面也將發(fā)揮更加重要的作用。此外作為退出路徑的補充之一，SPAC在近期再度受到關注。當?shù)貢r間9月29日，加拿大咖啡連鎖品牌Tim Hortons的中國業(yè)務（簡稱：Tims中國）以SPAC的形式登陸納斯達克。依生生物制藥有限公司也于日前宣布與特殊目的收購公司（SPAC）Summit Healthcare Acquisition Corp.（納斯達克代碼：SMIH；下稱 "Summit"）簽訂業(yè)務合并協(xié)議（下稱 " 合并協(xié)議 "），預計最早在 2023 年第一季度完成上市。值得關注的是，上述兩個項目均采取美股SPAC，對于冷清1年多的美股SPAC市場來講，無疑是好消息，同時也增加了計劃通過SPAC方式海外上市企業(yè)的信心。
結語
新的周期下，行業(yè)變量凸顯，競爭格局也產(chǎn)生巨大變化，對投資機構提出更高的要求，這不僅僅體現(xiàn)在LP對GP的考驗，更是時代對機構的大考。優(yōu)勝劣汰，行業(yè)出清的步伐加速的同時，也將為一小部分機構提供加速跑出去的機會。此時，創(chuàng)新應用逐漸前移，核心技術創(chuàng)新成為下一個階段增長的唯一鑰匙。而能夠開啟法門的機構，不僅需要必備的“IRR”、“DPI”、“IPO”等業(yè)績指標，以及資產(chǎn)管理規(guī)模等投資機構的“硬實力”，還需要創(chuàng)建持續(xù)生存和發(fā)展的原生動力。對于LP而言，也是時候重新構建考量GP的指標了。*本文僅代表作者個人觀點。
退出難，母基金延長存續(xù)期
FOFWEEKLY根據(jù)工商信息梳理，自2016年9月至2022年5月份，國資創(chuàng)新基金出資近30筆，投資了晨壹投資、紅杉中國、中金資本、廣汽資本、鼎暉投資、XVC等機構。對于此次國資創(chuàng)新基金存續(xù)期延長，廣百股份表示：1.本次延長國資創(chuàng)新基金存續(xù)期限有利于為公司創(chuàng)造可持續(xù)的現(xiàn)金分紅。2.國資創(chuàng)新基金部分已投項目暫未退出，本次延長國資創(chuàng)新基金存續(xù)期限可以使項目未來尋求合適的時機和方式退出，從而保障合伙人利益。3、國資創(chuàng)新基金未來將進一步服務廣州以及廣州國企，服務實體經(jīng)濟，國資創(chuàng)新基金續(xù)期 6 年能夠更好服務廣州產(chǎn)業(yè)發(fā)展及提升基金收益，有利于公司繼續(xù)利用國資系統(tǒng)優(yōu)勢企業(yè)在產(chǎn)業(yè)投資方面的經(jīng)驗，把握投資機會，提升多元化投資收益水平。退出或流動性困境是一級市場，尤其是國資和引導基金當前以及未來面臨的問題。如今市場的整體影響逐漸輻射到母基金身上，除了退出難延長存續(xù)期以外，母基金策略轉變背后，也是市場整體現(xiàn)狀的體現(xiàn)。今年7月份，中山市人民政府辦公室印發(fā)中山市高質量發(fā)展母基金管理辦法，辦法表示：母基金由原中山市科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導基金更名并主要按市場化方式運作的政策性、引導性基金，自更名之日起存續(xù)期為15年，到期后根據(jù)實際情況可以延期。根據(jù)2018年發(fā)布的《中山市科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導基金管理辦法》，更名前母基金存續(xù)期為10年，可根據(jù)需要延長2年。中山市高質量發(fā)展母基金在存續(xù)期內做了新的調整，并延長了存續(xù)期到15年。此外，2021年，中山市人民政府辦公室印發(fā)的《中山市科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導基金管理辦法補充規(guī)定》中提出，在現(xiàn)行《中山市科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導基金管理辦法》（中府辦〔2018〕24號）的基礎上，增加直接投資形式。現(xiàn)狀面前，創(chuàng)新和改變不僅是GP打造競爭力的必備方向，母基金，也同樣需要轉變。2018年開始，資管新規(guī)、新冠疫情、全球經(jīng)濟低靡等多股強大的力量恰巧罕見地匯聚在一起，掀起了中國私募股權行業(yè)的一場“完美風暴”。在多方環(huán)境疊加影響下，一級市場面臨空前的挑戰(zhàn)，一方面是募資難題，另一方面是退出壓力。一邊是退出難，一邊是募資難，對于LP也是如此。一沒有新錢進入，二退出遇困，無法拿回錢來持續(xù)投資，如此循環(huán)。盡管今年以來，各地引導基金遍地開花，動則百億的引導基金頻繁設立，但業(yè)內人士坦言，實際落地與眼前的繁榮依然有很大差距。募資難、投資難、退出難成為行業(yè)普遍現(xiàn)象，市場出清加速，也倒逼機構加速進化，提升核心能力。需求使然，S基金等對退出和流動性有所補充的方式被寄予厚望。
退出困境如何破解？
隨著市場需求及政策的不斷推動，S市場熱度持續(xù)高漲。FOFWEEKLY通過梳理發(fā)現(xiàn)，多家頭部機構今年開始陸續(xù)進入S市場，牽頭設立S基金，或參與S交易，為市場增加專業(yè)買方的同時，也引入了新的變量。此前，中國證監(jiān)會市場監(jiān)管二部主任王建平出席活動時曾介紹：截至今年8月底，預計新設S基金超過500億元。然而，對于火熱的S市場來講，輿論的熱度并未打消買方的謹慎情緒，真正入場的交易者與觀望者之間的比例依然存在較大懸殊，交易體量上也并未呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。究其原因，國內二手份額交易市場畢竟處于早期階段，未形成完整的、安全的、系統(tǒng)性的交易流程，成功且賺錢的交易案例屈指可數(shù)，在龐大的賣方需求下，催生出系統(tǒng)性的交易機會。而真正的買方依然較少，尤其是專業(yè)的買方，且沒有足夠規(guī)模的錢持續(xù)進入市場。因此，當前的S市場依然缺乏專業(yè)的買方、足夠體量的資金、相對完善的基礎設施與環(huán)境，但不可否認的是，對S基金感興趣的參與者正在大幅增長，不僅是需求使然，還有對機會的判斷。與此同時，政策和監(jiān)管層的不斷關注，也將對S市場的完善形成有利的推動。中國證監(jiān)會市場監(jiān)管二部主任王建平公開表示：“證監(jiān)會下一步將從大力培育專業(yè)化私募股權二級市場機構投資者，支持區(qū)域性股權市場與各類機構加強合作等方面做好工作?！?/p>而北京、上海S基金交易所陸續(xù)設立，有效地補充了S市場交易價格不透明問題，盡管當前，交易所整體的交易量不大，且采用交易所掛牌交易的效率要遠低于市場交易的效率，但交易所的存在，將使得合規(guī)性和交易安全性有所保障。在今年，S基金不僅僅是輿論上的熱度，底層邏輯是市場對流動性寄予的厚望。近兩年，為了拓寬私募股權基金的退出渠道，政策和監(jiān)管層持續(xù)發(fā)力，地方政策緊跟其后，多地明確提出支持S市場發(fā)展。此外，引導基金也逐步探索將S加入投資策略當中，PSD 正在成為主流。同時，7月8日，證監(jiān)會啟動私募股權創(chuàng)投基金向投資者實物分配股票試點（以下簡稱“實物分配股票試點”），以此來探索和擴充LP的退出渠道。具體來看，本次試點工作中，私募股權創(chuàng)投基金向投資者分配的須是所持有上市公司首次公開發(fā)行前的股份。私募股權創(chuàng)投基金是上市公司控股股東、實際控制人、第一大股東(含一致行動人)，持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有關規(guī)則或者承諾不得減持，持有上市公司股份涉及質押、凍結、司法拍賣，或者存在違法違規(guī)行為等情形的，不得參與試點。投資者是該上市公司的實際控制人、控股股東、第一大股東(含一致行動人)，是該上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員，或者不具備證券市場投資資格等情形的，私募股權創(chuàng)投基金不得向其分配股票。有意向參與試點且符合條件的私募基金管理人可在充分論證的基礎上向基金業(yè)協(xié)會提出試點申請及具體操作方案。在多位業(yè)內人士看來，此舉在提高退出效率的同時，還能保障眾多LP的投資權益，此外，保持資本市場的流動性和穩(wěn)定性，在支持科技創(chuàng)新和服務實體經(jīng)濟方面也將發(fā)揮更加重要的作用。此外作為退出路徑的補充之一，SPAC在近期再度受到關注。當?shù)貢r間9月29日，加拿大咖啡連鎖品牌Tim Hortons的中國業(yè)務（簡稱：Tims中國）以SPAC的形式登陸納斯達克。依生生物制藥有限公司也于日前宣布與特殊目的收購公司（SPAC）Summit Healthcare Acquisition Corp.（納斯達克代碼：SMIH；下稱 "Summit"）簽訂業(yè)務合并協(xié)議（下稱 " 合并協(xié)議 "），預計最早在 2023 年第一季度完成上市。值得關注的是，上述兩個項目均采取美股SPAC，對于冷清1年多的美股SPAC市場來講，無疑是好消息，同時也增加了計劃通過SPAC方式海外上市企業(yè)的信心。
結語
新的周期下，行業(yè)變量凸顯，競爭格局也產(chǎn)生巨大變化，對投資機構提出更高的要求，這不僅僅體現(xiàn)在LP對GP的考驗，更是時代對機構的大考。優(yōu)勝劣汰，行業(yè)出清的步伐加速的同時，也將為一小部分機構提供加速跑出去的機會。此時，創(chuàng)新應用逐漸前移，核心技術創(chuàng)新成為下一個階段增長的唯一鑰匙。而能夠開啟法門的機構，不僅需要必備的“IRR”、“DPI”、“IPO”等業(yè)績指標，以及資產(chǎn)管理規(guī)模等投資機構的“硬實力”，還需要創(chuàng)建持續(xù)生存和發(fā)展的原生動力。對于LP而言，也是時候重新構建考量GP的指標了。*本文僅代表作者個人觀點。
